Vienna-style rollover de la deuda griega

La frase de moda en las finanzas europeas es Vienna-style rollover of the Greek debt. No me pregunten qué significa; no hablo una palabra de inglés. Me resulta más sencillo explicar de qué se trata. Es un tipo de solución a los problemas financieros de un país, alternativo a la bancarrota declarada y que se ensayó por el Fondo Monetario Internacional y la Unión Europea en 2009, para facilitar la estabilización de algunos países del Este europeo – Letonia y Hungría – tras el comienzo de la crisis. Consiste en que los acreedores del país en cuestión renuncien voluntariamente al cobro del principal cuando llega el momento de la redención. ¿Dónde está el problema? Básicamente, en el tipo de interés que se pacta para la renovación de la deuda. Las agencias de rating – las tres principales han sido extremadamente claras al respecto – son proclives a considerar como una verdadera quiebra todo acuerdo entre deudor y acreedores que no se pacte libremente (sobre todo, por los segundos). Si hay motivos para pensar que los acreedores han dado su brazo a torcer porque temen que de no darlo una verdadera quiebra sería inevitable, entonces las agencias de rating considerarán el asunto como una quiebra encubierta. Por otra parte, las negociaciones entre país deudor y acreedores privados suelen llevarse a cabo en un organismo llamado Club de París, que se puso en funcionamiento hace tres décadas, con ocasión de la crisis de la deuda externa de los países en vías de desarrollo (México, Brasil, Indonesia y otros, a partir de 1982). Pero está claro que en este caso las conversaciones no se podrán llevar a cabo en el Club de París, por la sencilla razón de que eso recordaría mucho a una verdadera quiebra, como las de los años ochenta. Por tanto, las negociaciones con Grecia se llevarán a cabo por la UE y el FMI; se llegará a un acuerdo respecto de los intereses (por ejemplo, Euribor más un determinado diferencial), y ese acuerdo se ofrecerá a todos los acreedores privados – principalmente, bancos de la eurozona –, que libremente aceptarán o rechazarán las condiciones pactadas. Ésta es la idea del Vienna-style rollover. Alemania se ha opuesto a esta clase de acuerdo; sin ir más lejos Wolfgang Schaüble, ministro de Finanzas de ese país, en carta fechada el pasado 8 de junio y remitida a las autoridades de la UE, el FMI, y el Banco Central Europeo, la rechazaba tajantemente. El viernes 17, la canciller Merkel la aceptó, en un intento de conciliar diferencias con el presidente francés Sarkozy.

Las razones del gobierno democristiano de Alemania para haberse opuesto a la «renovación al estilo de Viena» son claras. Hace pocos meses, la derrota electoral sufrida por el partido (CDU) en el crucial land de Baden-Wurttemberg fue explicada por las encuestas como consecuencia de dos sentimientos mayoritarios de los votantes, a saber, el rechazo de la energía nuclear tras la catástrofe de Fukushima y la certidumbre de que Alemania está ayudando financieramente – a costa de los contribuyentes – a otros países de la eurozona para preservar el interés de sus bancos. En el segundo asunto, Merkel ha tenido que pelear con dureza a diestra y siniestra. En febrero, Axel Weber, presidente del Bundesbank – banco central alemán, miembro, como el Banco de España, del Sistema Europeo de Bancos Centrales que sostiene al BCE – y candidato oficioso a sustituir a Jean-Claude Trichet al frente del BCE, se enfrentó públicamente a Merkel al defender que Alemania no tenía que ayudar a países que han demostrado carecer de la debida disciplina. Merkel le retiró de inmediato su apoyo, y Weber tuvo que dimitir de su puesto con un año de antelación al término de su mandato. Pero tras acallar esta clase de protestas, muy difundidas entre la población y también los economistas alemanes, Merkel se encontró con que había saltado de la sartén para caer en las brasas. Trichet, y con él todo el BCE y el FMI – al menos mientras Strauss-Kahn fue su gerente – han apoyado la postura opuesta: apretar las clavijas de los países deudores, pero darles sin rechistar el dinero que necesitan. El argumento es, precisamente, el riesgo que corren los bancos, acreedores de los gobiernos. Mario Draghi, gobernador del Banco de Italia, y nuevo candidato a suceder a Trichet, es de esa misma opinión. Y contra ella no ha podido de momento Merkel.

La posición de los economistas franceses está en cierto modo por encima de las trifulcas entre partidos. Sobre todo ahora que DSK ha caído en desgracia y está a la espera de juicio en Nueva York, nadie en Francia parece querer complicaciones financieras. Sarkozy menos que nadie. Con las elecciones presidenciales del año que viene ya prácticamente ganadas, lo que menos le interesa es crear la oportunidad de que los bancos franceses se vean en dificultades por la bancarrota de Grecia, de la que son los principales acreedores. Por tanto, lo que le interesa es ir tapando el problema, a ver si se resuelve solo, o al menos no estalla antes de las presidenciales francesas. Por similares motivos, aunque con expectativas electorales mucho más pobres, la posición del gobierno español es solidaria de la francesa. Recordemos que Elena Salgado fue la primera – tras el presidente del Eurogrupo, Jean- Claude Juncker – en saludar la candidatura de Draghi como favorita.

Draghi mismo, que no será presidente del BCE hasta octubre – en caso de que llegue a serlo – se la jugó en su entrevista con Merkel la tarde del pasado jueves, 16 de junio, al oponerse abiertamente al enfoque alemán y defender el Vienna-style rollover. O rectifica, o creo que nunca llegará a presidente del BCE; más bien, creo que nunca llegará a presidente del BCE. De momento ha confiado en la posición de Sarkozy. El frente Sarkozy-Trichet-Draghi, respaldado a distancia por el FMI, ha obligado a Merkel a recular. Pero la canciller aún tiene varias bazas, y sobre todo una muy fuerte, fortísima. La primera es la puesta en marcha del propio Vienna-Style rollover. Lo difícil es dar con un tipo de interés que a Grecia le dé cierta ventaja sobre acudir al mercado (donde paga intereses que van desde el 16% a diez años, hasta el 25% a dos años) y que compense a los acreedores del riesgo de que esta operación no esté más que posponiendo el problema. Yo creo que no existe ese tipo de interés. Suponiendo que me equivoque y que los expertos den con un nivel aceptable, está el problema de que unos bancos lo aceptarán y otros preferirán salir de la trampa de una vez por todas. ¿Qué actitud adoptarán las agencias de rating? Va a ser muy difícil consensuar la solución con ellas. Tras su fracaso en predecir la crisis de 2007-2008, precisamente por haber sido demasiado «políticas», llevan unos años muy puntillosas para limpiar su imagen. Si unos bancos aceptan y otros no, las agencias tendrán que decidir si penalizan a los primeros. Fitch ha venido a decir veladamente que lo hará. Y esto tendrá consecuencias, puesto que incluso un cambio de «perspectiva», de «estable» a «negativa», que no llega a ser una recalificación, no dejará sin embargo de afectar a los intereses que los inversores exigirán de los bancos cuando éstos traten de colocar sus propias emisiones en el mercado. Se ha filtrado que el Deutsche Bank – el mayor banco alemán – ya ha pactado con Merkel acudir a la renovación, casi en cualquier circunstancia, y con él lo hará la banca alemana casi en bloque. Pero ¿lo hará también la francesa?

En definitiva, tras casi año y medio de crisis de la deuda soberana, en el que se ha ensayado la fórmula de los rescates, con fracasos tan claros como el de Grecia, ahora hay un problema de credibilidad. Lo que va a ensayarse es una versión un tanto mejorada del rescate. Una solución más radical, como el alargamiento forzoso de plazos a tipos de interés de hace cinco ó diez años, que ha propuesto Alemania, tendría más credibilidad, al menos de entrada. Y ésa es una ventaja con la que cuenta Merkel. La otra es la elección formal del sucesor de Trichet al frente del BCE. Draghi ha perdido algunas de las papeletas que llevaba. Creo a Merkel muy capaz de empantanar todo el proceso de sucesión hasta salirse con la suya en el asunto de Grecia. De momento, ha dado tiempo al tiempo para ver si el Vienna-style rollover funciona, convencida en su fuero interno de que no lo hará. Yo tampoco creo que funcione. En septiembre, con una visión más clara de los resultados del intento de ahora, tendrá cartas para echar el órdago. Después de todo, Sarkozy no puede esperar tener dos «amigos» al frente del FMI (Christine Lagarde, su ministra de Asuntos Exteriores y Finanzas) y del BCE (Draghi, cuyo apoyo le ha sido clave esta semana), y Merkel ninguno. Elegida Lagarde para el FMI, Draghi se caerá de la quiniela. Entonces al presidente Zapatero no le quedará más remedio que disolver el parlamento y convocar elecciones.