El Banco Central Europeo no es parte de la solución sino del problema

Los medios angloamericanos afilan sus garras: el euro parece víctima propiciatoria. Me temo, sin embargo, que venden la piel del oso antes de cazarlo. La última andanada viene del blog financiero de moda, Zero Hedge, que dedica la más reciente entrada (23/06/11) al tema. Uno no puede leer escritos como ése sin sentir una profunda agitación interior. Junto a percepciones muy agudas de la realidad, se deslizan topicazos y errores de bulto como si fueran dogmas de fe. Básicamente, el argumento se reduce a lo que he señalado repetidamente en éste, mi más modesto blog: la Unión Monetaria Europea, donde circula el euro como moneda común, es una zona monetaria sub-óptima; la teoría dice que las zonas monetarias sub-óptimas no pueden sobrevivir. Aparte de eso, Zero Hedge descubre sin rubor sus cartas: ellos son norteamericanos, y el dólar (su moneda) ofrece precisamente el contraste con el euro. Nosotros cometemos toda la clase de errores que ellos están libres de cometer, porque ellos son una zona monetaria óptima y nosotros no. Lo que les falta por explicar es por qué el euro se mantiene todavía por encima de los 1,40 dólares.

Entre las advertencias serias de Zero Hedge, señalaría lo siguiente. Todas las salvaguardias del Tratado de Maastricht han saltado por los aires. La regla de no rescatar a ningún país, la independencia del Banco Central Europeo, la prohibición de déficits por encima del 3 por ciento del PIB, la prohibición de deuda pública por encima del 60 por ciento del PIB, la prohibición de que el BCE comprara deuda pública de los estados miembros; todo ha tenido que ser ignorado durante la crisis, con vistas a salvar a la moneda común. Pero, si las mismas bases de la moneda común, que descansaban sobre esas reglas, han quebrado, ¿cómo podrá sobrevivir el sistema?

Mi hipótesis es ésta. Las reglas han tenido que ser ignoradas en la crisis para salvar al euro por la sencilla razón de que algunas de ellas eran malas reglas. Alguna de esas reglas no tenían que haber existido nunca, y el hecho de que hayan existido, de que se las haya respetado incluso cuando no había que haberlo hecho, de que se hayan relajado tarde y con mala conciencia; todo eso ha contribuido a crear un mal funcionamiento que es difícil, si no imposible, corregir sobre la marcha. Ahora resulta que la principal línea política de la eurozona, que es impedir a toda costa que Grecia se declare en bancarrota, está inspirada por una motivación perversa, como prueba el siguiente cuadro, publicado anteayer por Barclays:


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Lo que se observa con claridad es que la banca privada está mucho menos «enganchada» en la deuda soberana de Grecia de lo que suele suponerse. En realidad, exceptuando media docena de bancos y compañías de seguros, el sector privado está relativamente poco expuesto al riesgo de Grecia. El propio articulista de Zero Hedge, aunque no desconoce los datos de Barclays, maneja sin la suficiente clarificación datos del Banco Internacional de Pagos (BIS), de Basilea, de forma que sobreestima considerablemente la exposición del sector privado a una eventual bancarrota de Grecia; empiezo a pensar que los datos de BIS se malinterpretan (yo mismo los he hecho sin advertirlo) constantemente. La fotografía que emerge de las estimaciones de Barclays es una en la que la mayor exposición a un «evento de crédito» - eufemismo por bancarrota – de Grecia es del propio BCE. O sea, que toda la política por la que Europa está porfiando en este momento, toda la estrategia financiera sobre la que hace bascular sacrificios sin cuento para la población griega y europea en general, dependen del principio de que no se puede dejar que el BCE quiebre. ¿Suena razonable?

La banca de los países escandinavos no ve alto riesgo de contagio en la crisis de la deuda

El riesgo de contagio es la preocupación del momento. Ayer por la tarde, Jean-Claude Trichet dio una rueda de prensa en su calidad de presidente, no del Banco Central Europeo, que todavía es, sino del Consejo Europeo de Riesgo Sistémico (ESRB), organismo que empezó a funcionar en enero y al que se retirará tras cesar en octubre en su actual cargo. Trichet ha afirmado que los primeros estudios del ESRB muestran que el riesgo de contagio de la crisis del crédito público de algunos gobiernos europeos a los bancos privados es muy elevado, habida cuenta de que los bancos son los principales inversores en deuda soberana.

Un estudio llevado a cabo por la agencia de calificación de riesgos crediticios Fitch Ratings muestra un panorama diferente. Tras estudiar la percepción que tienen las entidades de crédito de los países escandinavos, mediante una serie de entrevistas llevadas a cabo la semana pasada, la conclusión es que en su gran mayoría no ven un riesgo alto de contagio. Sólo un 21 por ciento de las entidades afirmó percibir un riesgo elevado de contagio de la crisis, actualmente circunscrita a Grecia, Irlanda y Grecia, a otros países como España, Italia y Bélgica. El 64 por ciento afirmó que el riesgo de contagio era medio y un 15 por ciento, que bajo. La percepción del riesgo era máxima en Copenhague y mínima en Helsinki. Dinamarca es el único país escandinavo que está actualmente en recesión. Con todo, el 40 por ciento de los ejecutivos bancarios entrevistados afirmó que la crisis de deuda soberana es la mayor amenaza que se cierne sobre los mercados de crédito europeos en el horizonte de los próximos 12 meses. Sin embargo, otras amenazas parecían casi tan preocupantes: la posibilidad de una segunda recesión mundial preocupaba al 30 por ciento y el fin de los estímulos monetarios y fiscales en Estados Unidos a otro 30 por ciento.

Curiosamente, la posibilidad de que la crisis pase de los estados a los bancos, que es la obsesión de Trichet en los últimos meses, no parece preocupar a los bancos escandinavos. Se conoce que ellos no han invertido apenas en deuda soberana de los países rescatados hasta la fecha. Así entiende uno la frialdad con la que Finlandia, por ejemplo, se enfrentó al rescate de Portugal, hace unas semanas, y sus reticencias al segundo rescate de Grecia, ahora. Pero, por otra parte, ¿no será que la obsesión de Trichet – que parece ser también la de Draghi, su sucesor in pectore – responde estrictamente a una preocupación propia de los bancos franceses y alemanes, que en su día prestaron a Grecia más de lo que razonablemente habría que haberle prestado? Parece estar justificada la duda de si el BCE representa demasiado fielmente el interés de los países centrales de la UE - Francia, Alemania - y muy poco el de los periféricos, ya sea del Norte o del Sur de Europa.

Cameron rehúsa participar en el nuevo rescate de Grecia

Aparentemente, la comunicación efectuada ayer por la comisión europea, por boca del comisario Olli Rehn, y de la presidencia del Eurogrupo, personificada por Jean-Claude Juncker, ha tenido la virtud de tranquilizar a los mercados. La prima de riesgo española ha caído apreciablemente – aunque se mantiene alrededor de los 260 puntos básicos, 80 más que hace un mes – y lo mismo ocurre con la de Italia. China ha anunciado que participará voluntariamente en el rescate de Grecia. Incluso Japón, cuya situación financiera, por razones conocidas, es bastante problemática (hasta el punto de justificar una advertencia preocupada del Fondo Monetario Internacional el viernes pasado), ha prometido contribuir en la medida de sus posibilidades. Es evidente la alarma internacional que ha disparado esta situación.

El Reino Unido pone la nota discordante. Su primer ministro, Cameron, acaba de afirmar que su país no participará en este segundo rescate de Grecia, haga Grecia lo que haga en materia de sacrificios. El momento elegido es significativo. Precisamente hoy, el primer ministro griego, Papandreu, presenta en el parlamento de su país un durísimo plan de ajuste que incluye el despido de 150.000 funcionarios, amén de subida de impuestos. Cameron, entre cuyos planes está el despido de casi medio millón de funcionarios de su país, no se ha sentido nada solidario de otro gobierno que va a hacer algo parecido. Prácticamente, Cameron está diciendo a las claras que él vota por la bancarrota de Grecia. Es comprensible que no le preocupe: los bancos británicos tienen unos 3.400 millones de dólares de deuda soberana de Grecia (datos del BIS), lo que es la décima parte de los 34.000 millones que tienen los bancos alemanes, y todavía una fracción mucho menor de los 57.000 millones en manos de bancos franceses. Muy seguro debe estar Cameron de que Irlanda no necesitará de un segundo rescate, porque entonces las tornas se invertirían.

Cameron viene a decir que, si la renovación de la deuda griega es voluntaria para el sector privado, es decir, los bancos, por la misma regla de tres lo es para los gobiernos. Él, voluntariamente, rehúsa participar. Nadie va a decirle que tiene que hacerlo. Cameron, además, implícitamente presume de desafiar la autoridad del eje franco-alemán, aunque juega a favor de Merkel. Lo importante de la posición adoptada hoy por el Reino Unido es su significado como precedente. Varios otros países querrían desmarcarse de la posición adoptada estos días. Como es obvio, los miembros de la eurozona lo tendrán más difícil; el Reino Unido se mantiene fuera, y esto parece disminuir su responsabilidad en la crisis de un país que pertenece a ella. Pero Eslovaquia – que es miembro de la eurozona – ya había anunciado que no participaría, y habrá que ver la firmeza de su resolución. Más complicado es el caso de Finlandia, donde un reciente éxito electoral de la extrema derecha forzó una votación parlamentaria sobre el rescate de Portugal, votación que entonces salió bien. Difícil va a ser, sin embargo, eludir el mismo trámite en esta ocasión, y su simple convocatoria puede desatar nuevas tensiones en los mercados.

Lo que cada vez está más claro es que España no podrá ser rescatada, por más que llegare a necesitarlo. Con un tamaño económico y financiero que supera la suma de Grecia, Irlanda y Portugal, el consenso político que se necesitaría para que Europa lo llevara a cabo empieza a resquebrajarse.

Vienna-style rollover de la deuda griega

La frase de moda en las finanzas europeas es Vienna-style rollover of the Greek debt. No me pregunten qué significa; no hablo una palabra de inglés. Me resulta más sencillo explicar de qué se trata. Es un tipo de solución a los problemas financieros de un país, alternativo a la bancarrota declarada y que se ensayó por el Fondo Monetario Internacional y la Unión Europea en 2009, para facilitar la estabilización de algunos países del Este europeo – Letonia y Hungría – tras el comienzo de la crisis. Consiste en que los acreedores del país en cuestión renuncien voluntariamente al cobro del principal cuando llega el momento de la redención. ¿Dónde está el problema? Básicamente, en el tipo de interés que se pacta para la renovación de la deuda. Las agencias de rating – las tres principales han sido extremadamente claras al respecto – son proclives a considerar como una verdadera quiebra todo acuerdo entre deudor y acreedores que no se pacte libremente (sobre todo, por los segundos). Si hay motivos para pensar que los acreedores han dado su brazo a torcer porque temen que de no darlo una verdadera quiebra sería inevitable, entonces las agencias de rating considerarán el asunto como una quiebra encubierta. Por otra parte, las negociaciones entre país deudor y acreedores privados suelen llevarse a cabo en un organismo llamado Club de París, que se puso en funcionamiento hace tres décadas, con ocasión de la crisis de la deuda externa de los países en vías de desarrollo (México, Brasil, Indonesia y otros, a partir de 1982). Pero está claro que en este caso las conversaciones no se podrán llevar a cabo en el Club de París, por la sencilla razón de que eso recordaría mucho a una verdadera quiebra, como las de los años ochenta. Por tanto, las negociaciones con Grecia se llevarán a cabo por la UE y el FMI; se llegará a un acuerdo respecto de los intereses (por ejemplo, Euribor más un determinado diferencial), y ese acuerdo se ofrecerá a todos los acreedores privados – principalmente, bancos de la eurozona –, que libremente aceptarán o rechazarán las condiciones pactadas. Ésta es la idea del Vienna-style rollover. Alemania se ha opuesto a esta clase de acuerdo; sin ir más lejos Wolfgang Schaüble, ministro de Finanzas de ese país, en carta fechada el pasado 8 de junio y remitida a las autoridades de la UE, el FMI, y el Banco Central Europeo, la rechazaba tajantemente. El viernes 17, la canciller Merkel la aceptó, en un intento de conciliar diferencias con el presidente francés Sarkozy.

Las razones del gobierno democristiano de Alemania para haberse opuesto a la «renovación al estilo de Viena» son claras. Hace pocos meses, la derrota electoral sufrida por el partido (CDU) en el crucial land de Baden-Wurttemberg fue explicada por las encuestas como consecuencia de dos sentimientos mayoritarios de los votantes, a saber, el rechazo de la energía nuclear tras la catástrofe de Fukushima y la certidumbre de que Alemania está ayudando financieramente – a costa de los contribuyentes – a otros países de la eurozona para preservar el interés de sus bancos. En el segundo asunto, Merkel ha tenido que pelear con dureza a diestra y siniestra. En febrero, Axel Weber, presidente del Bundesbank – banco central alemán, miembro, como el Banco de España, del Sistema Europeo de Bancos Centrales que sostiene al BCE – y candidato oficioso a sustituir a Jean-Claude Trichet al frente del BCE, se enfrentó públicamente a Merkel al defender que Alemania no tenía que ayudar a países que han demostrado carecer de la debida disciplina. Merkel le retiró de inmediato su apoyo, y Weber tuvo que dimitir de su puesto con un año de antelación al término de su mandato. Pero tras acallar esta clase de protestas, muy difundidas entre la población y también los economistas alemanes, Merkel se encontró con que había saltado de la sartén para caer en las brasas. Trichet, y con él todo el BCE y el FMI – al menos mientras Strauss-Kahn fue su gerente – han apoyado la postura opuesta: apretar las clavijas de los países deudores, pero darles sin rechistar el dinero que necesitan. El argumento es, precisamente, el riesgo que corren los bancos, acreedores de los gobiernos. Mario Draghi, gobernador del Banco de Italia, y nuevo candidato a suceder a Trichet, es de esa misma opinión. Y contra ella no ha podido de momento Merkel.

La posición de los economistas franceses está en cierto modo por encima de las trifulcas entre partidos. Sobre todo ahora que DSK ha caído en desgracia y está a la espera de juicio en Nueva York, nadie en Francia parece querer complicaciones financieras. Sarkozy menos que nadie. Con las elecciones presidenciales del año que viene ya prácticamente ganadas, lo que menos le interesa es crear la oportunidad de que los bancos franceses se vean en dificultades por la bancarrota de Grecia, de la que son los principales acreedores. Por tanto, lo que le interesa es ir tapando el problema, a ver si se resuelve solo, o al menos no estalla antes de las presidenciales francesas. Por similares motivos, aunque con expectativas electorales mucho más pobres, la posición del gobierno español es solidaria de la francesa. Recordemos que Elena Salgado fue la primera – tras el presidente del Eurogrupo, Jean- Claude Juncker – en saludar la candidatura de Draghi como favorita.

Draghi mismo, que no será presidente del BCE hasta octubre – en caso de que llegue a serlo – se la jugó en su entrevista con Merkel la tarde del pasado jueves, 16 de junio, al oponerse abiertamente al enfoque alemán y defender el Vienna-style rollover. O rectifica, o creo que nunca llegará a presidente del BCE; más bien, creo que nunca llegará a presidente del BCE. De momento ha confiado en la posición de Sarkozy. El frente Sarkozy-Trichet-Draghi, respaldado a distancia por el FMI, ha obligado a Merkel a recular. Pero la canciller aún tiene varias bazas, y sobre todo una muy fuerte, fortísima. La primera es la puesta en marcha del propio Vienna-Style rollover. Lo difícil es dar con un tipo de interés que a Grecia le dé cierta ventaja sobre acudir al mercado (donde paga intereses que van desde el 16% a diez años, hasta el 25% a dos años) y que compense a los acreedores del riesgo de que esta operación no esté más que posponiendo el problema. Yo creo que no existe ese tipo de interés. Suponiendo que me equivoque y que los expertos den con un nivel aceptable, está el problema de que unos bancos lo aceptarán y otros preferirán salir de la trampa de una vez por todas. ¿Qué actitud adoptarán las agencias de rating? Va a ser muy difícil consensuar la solución con ellas. Tras su fracaso en predecir la crisis de 2007-2008, precisamente por haber sido demasiado «políticas», llevan unos años muy puntillosas para limpiar su imagen. Si unos bancos aceptan y otros no, las agencias tendrán que decidir si penalizan a los primeros. Fitch ha venido a decir veladamente que lo hará. Y esto tendrá consecuencias, puesto que incluso un cambio de «perspectiva», de «estable» a «negativa», que no llega a ser una recalificación, no dejará sin embargo de afectar a los intereses que los inversores exigirán de los bancos cuando éstos traten de colocar sus propias emisiones en el mercado. Se ha filtrado que el Deutsche Bank – el mayor banco alemán – ya ha pactado con Merkel acudir a la renovación, casi en cualquier circunstancia, y con él lo hará la banca alemana casi en bloque. Pero ¿lo hará también la francesa?

En definitiva, tras casi año y medio de crisis de la deuda soberana, en el que se ha ensayado la fórmula de los rescates, con fracasos tan claros como el de Grecia, ahora hay un problema de credibilidad. Lo que va a ensayarse es una versión un tanto mejorada del rescate. Una solución más radical, como el alargamiento forzoso de plazos a tipos de interés de hace cinco ó diez años, que ha propuesto Alemania, tendría más credibilidad, al menos de entrada. Y ésa es una ventaja con la que cuenta Merkel. La otra es la elección formal del sucesor de Trichet al frente del BCE. Draghi ha perdido algunas de las papeletas que llevaba. Creo a Merkel muy capaz de empantanar todo el proceso de sucesión hasta salirse con la suya en el asunto de Grecia. De momento, ha dado tiempo al tiempo para ver si el Vienna-style rollover funciona, convencida en su fuero interno de que no lo hará. Yo tampoco creo que funcione. En septiembre, con una visión más clara de los resultados del intento de ahora, tendrá cartas para echar el órdago. Después de todo, Sarkozy no puede esperar tener dos «amigos» al frente del FMI (Christine Lagarde, su ministra de Asuntos Exteriores y Finanzas) y del BCE (Draghi, cuyo apoyo le ha sido clave esta semana), y Merkel ninguno. Elegida Lagarde para el FMI, Draghi se caerá de la quiniela. Entonces al presidente Zapatero no le quedará más remedio que disolver el parlamento y convocar elecciones.

Previsible reestructuración de la deuda griega

En el pulso que mantienen Alemania y el Banco Central Europeo, no es lógico que este último se salga con la suya y evite la reestructuración de la deuda griega indefinidamente. De ocurrir esto último, desaparecería todo rastro de representación democrática en las decisiones de política económica de la Unión Europea. Yo tengo mis diferencias con la señora Merkel, pero ha sido elegida por el pueblo alemán, que, no siendo la totalidad del pueblo europeo, al menos es un parte. Jean Claude Trichet sólo representa a un puñado de plutócratas. Además, Merkel tiene consigo el factor tiempo. Podrá ceder en los pagos parciales a Grecia en julio y agosto, pero tiene la infalible baza de vetar al sucesor de Trichet si no apoya la posición alemana en esta crucial cuestión. Ya se ha entrevistado con Draghi.

Según datos del Banco de Pagos Internacionales (BIS) de Basilea, Grecia debía, a fines de 2010, 54.196 millones de dólares por concepto de deuda soberana a inversores extranjeros, de ellos 14.960 millones a Francia, 22.651 millones a Alemania, 3.408 millones al Reino Unido y 540 millones a España. La reestructuración de esa deuda no puede equivaler a la pérdida de todo el principal. De modo que el quebranto que sufrirán los acreedores – en su mayoría bancos – ha de ser limitado. La puesta de los bancos franceses en revisión por Moody’s y Fitch a lo largo del día de ayer, sin mención alguna de los alemanes, considerablemente más expuestos, muestra que ambas agencias han decidido tomar posiciones (opuestas) en el debate con objeto de influir sobre la postura de Francia en el mismo. España respalda al BCE. Me gustaría creer que hay en ello algo más que el papanatismo de creer que en el BCE están los mejores economistas de Europa. Conozco a alguno, y no es tan bueno.

Hay dos problemas más serios que el quebranto que se puede esperar en Europa de la reestructuración de la deuda griega. Uno es la exposición de los bancos griegos a la deuda soberana de su país, estimada por el BIS en 159.100 millones de dólares. Ese volumen, repartido entre ocho bancos, puede llevar a la quiebra de todos ellos. A su vez, el BIS estima que la exposición de los bancos europeos a la banca griega asciende a 136.317 millones de dólares, de ellos 56.740 millones corresponden a bancos franceses, 33.974 a bancos alemanes, 14.060 millones a bancos británicos y 974 millones a bancos españoles. Estas cifras son apreciablemente superiores a las de la deuda soberana, y añadidas a ella podrían suponer un quebranto ciertamente considerable para la banca europea. Una solución a este problema, ya planteada meses atrás, consistiría en la conversión de deuda bancaria griega en capital extranjero. La privatización de activos públicos, actualmente en estudio, podría ser menos eficiente que la venta de la banca griega a los bancos extranjeros que sean sus mayores acreedores. En todo caso, el préstamo de 90.000 millones de euros que se debate ahora no hará más que demorar tres años la resolución de este problema, que nos esperará, acrecentado como una bola de nieve, al término de ese plazo.

El segundo problema es la inversión que ya ha realizado el propio BCE en bonos griegos, inversión que podría rondar los 70.000 millones de euros a precios medios del último semestre, lo que casi podría ser el doble de esa cifra a precios nominales. La banca europea, en efecto, ha aprovechado el programa de compra de bonos por el BCE en el mercado abierto para deshacerse de la mayor parte de su cartera de deuda soberana de Grecia. Si Grecia reestructurara, el quebranto del BCE podría ser considerablemente mayor que el de la banca privada de todo el Continente. Podría, pero no tiene necesariamente que serlo. El BCE ha adquirido la deuda griega con un considerable descuento, y todavía podría recoger sustanciosos beneficios si la quita asociada a la reestructuración fuera menor que el descuento con que él la ha adquirido. Sospecho que el BCE no está haciendo otra cosa que negociar con Alemania una quita que le resulte beneficiosa. De ahí mi convencimiento de que el BCE terminará por ceder a la tesis alemana, con tal de que se le garantice suficiente compensación y los bancos alemanes acepten la conversión en capital de sus créditos sobre la banca griega.

«Seguro que España no tendrá que ser rescatada»

Estas palabras se las he oído pronunciar al presidente del gobierno en una entrevista en Radio Nacional de España, ayer por la mañana. En breve, los mercados podrían opinar de otra forma. La prima de riesgo de nuestra deuda no ha bajado en diez días de 230 puntos básicos en el bono a diez años. Para que los lectores lo entiendan, una prima de riesgo de tal magnitud significa que el mercado secundario de nuestra deuda soberana descuenta una probabilidad del 11 por ciento de que España vaya a la bancarrota. Es una cifra relativamente baja. En el caso de Grecia, con una prima de riesgo que ha rondado el 1300 por ciento, esa probabilidad asciende al 44 por ciento. Por tanto, venimos a estar cuatro veces mejor que Grecia, o Grecia está cuatro veces peor que nosotros, porque ésa es la diferencia que va de 11 a 44. Con arreglo al mismo patrón, Irlanda está en el 33 por ciento (tres veces peor) y Portugal en el 28 por ciento (más del doble peor). Pero no hay motivos para la complacencia.

Hay dos factores que podrían alterar estas expectativas, uno externo y otro interno. El externo es el posible contagio. Por dos vías: la primera es una profundización de la crisis en los países ya afectados; la segunda, la suma de nuevos países, distintos de España. Frente a lo primero, la estrategia de la UE y la zona euro empieza a dar ciertos frutos, después de un año de infarto. Si se confirma el segundo rescate de Grecia, las señales que se envía al mercado son claras: la UE puede volver a rescatar, si hace falta, a cualquiera de las tres economías que están en la UCI, con lo que no tiene sentido especular a corto plazo con la bancarrota de ninguna. A medio plazo, el elemento dinámico es que alguna de ellas o las tres continúen empeorando. Eso podría ocurrir en el caso de Grecia, aunque parece más difícil en el caso de Irlanda; el rescate de Portugal es demasiado reciente como para formular un juicio al respecto. En todo caso, que el futuro se encargue de sus problemas. Lo que es evidente es que la UE y la zona euro van a tener que convivir bastante tiempo con tipos de interés del benchmark superiores al 10 por ciento anual para algunos de sus miembros. La esperanza es escapar de la trampa poco a poco.

Por lo que se refiere a la posibilidad de que se sumen a la crisis nuevos países, distintos de España, el principal sospechoso es Italia. Recientemente, la agencia de calificación de riesgos crediticios Standard & Poors ha puesto a la deuda soberana de Italia en «perspectiva negativa», significando que hay una probabilidad entre tres de que se tenga de degradar su calificación desde A+, donde está ahora, a algún nivel inferior. Pero estoy con Krugman – que lo manifestó hace una semana – que el riesgo de un contagio de Italia antes de que se contagie España es poco importante. Está claro que España es el «cortafuegos» que ha levantado la UE, y mientras España aguante no es probable que otros países se vean involucrados.

El factor de dinamismo interno es menos evidente; se mantiene en la penumbra, por así decirlo. En realidad, nosotros no tenemos un problema serio de deuda pública. Nuestra deuda es el 70 por ciento del PIB, y será del 80 por ciento, o poco más, tras los ejercicios presupuestarios de 2011 y 2012. Eso está por debajo de la media comunitaria. Entonces, ¿a qué tanto alboroto? El problema está en la deuda privada. Una parte de esa deuda es crédito promotor y préstamos hipotecarios para la adquisición de vivienda residencial, herencia del modelo del ladrillo. Una parte, no excesiva, en torno al 6 por ciento, de esa deuda es morosa, pero el mercado sospecha – y con razón – que el crédito difícil de recuperar es bastante superior. Si es así el sector bancario se enfrenta a un serio problema de solvencia, problema que es tanto más preocupante cuanto que ese sector está fuertemente endeudado con el resto del mundo; por encima del billón de euros, es decir, aproximadamente el 100 por cien del PIB español. Y lo que es peor, el endeudamiento exterior del sector bancario ha crecido muy rápidamente, y posiblemente lo continúa haciendo, quizá a razón del 10 por ciento cada trimestre. Al menos eso es lo que se desprende de la comparación de los datos suministrados por el Banco Internacional de Pagos, de Basilea, para el segundo y el tercer trimestres de 2010, últimos publicados.

El gobierno ha afrontado el problema obligando a una sobrecapitalización del sector bancario. Eso no está mal, pero vengo sosteniendo que, con una banca universal como la que tenemos, dada la amalgama de riesgos que le es característica, que convierte a las instituciones en verdaderas cajas negras para el mercado, eso no será suficiente. En unas semanas, habrá nuevas «pruebas de esfuerzo» para las entidades, que realizará la UE; y los resultados seguramente serán muy favorables, como lo fueron el año anterior. En mi opinión, esas pruebas no valen para nada, pues el mercado desconfía de ellas como «simulaciones de laboratorio», que es lo que realmente son. La verdadera prueba vendrá en septiembre, cuando concluya el plazo dado por el gobierno para la recapitalización bancaria. Entonces debería reducirse considerablemente la prima de riesgo de la deuda soberana española. Mucho me temo que no lo hará. Si no lo hace, entraremos en una nueva fase de la crisis. Y la UE tendrá que disponer estrategias de recapitalización, suplementarias a las de los estados miembros. El rescate será inevitable.

«Demasiado grande para quebrar»

Ignis, una empresa británica de servicios financieros, que gestiona inversiones por importe de 76.000 millones de libras, ó unos 87.000 millones de euros al cambio de ayer, o sea, más que lo que recibió Irlanda en concepto de rescate financiero de la Unión Europea y el Fondo Monetario Internacional, acaba de hacer lo que considero el análisis final de la crisis financiera de España. Por primera vez, un analista e importante operador británico no pierde el tiempo con estupideces como que la idiosincrasia latina resulta incompatible con la disciplina económica y financiera.

Según Ignis, Portugal adolece de un problema de endeudamiento excesivo del sector privado; Irlanda, de un sobreendeudamiento del sector bancario; Grecia, de un exceso de deuda pública. España sufre una combinación de los tres. Ignis no cree que España vaya a declararse en bancarrota – como Grecia parece estar todavía en riesgo de declararse, aunque ese riesgo disminuya a corto plazo – por una clara razón: España es demasiado grande para quebrar. El principal problema para Ignis – y yo he manifestado la misma opinión repetidas veces – es el endeudamiento bancario. Si el Estado quebrara, sería por garantizar la deuda bancaria, que tiene empeñados sus recursos en préstamos al sector privado, una parte de ellos muy difícil de recuperar. Pero el Estado no quebrará porque la quiebra simultánea del sector público y del sector bancario arrastraría la quiebra de media Europa, si no de Europa entera. Por tanto, Europa, que se desvive por sostener a Grecia, un país mucho menos importante, será capaz de cualquier sacrificio con tal de sostener a España. No hay cuidado por ese lado.

Ahora bien, para poner término a esa situación es necesaria una recapitalización del sector bancario que Ignis estima en alguna cifra entre 100.000 y 150.000 millones de euros. España no será capaz de recaudar un volumen así de recursos en el plazo que puede ser necesario disponer de ellos. Hará falta un rescate financiero, del que se harán cargo la UE y el FMI, como en los demás rescates. España podrá devolverlo – suponiendo un tipo de interés del 4% – a razón de pagos anuales de unos 13.000 millones de euros cada año durante un periodo de diez, si el rescate se queda en el límite inferior, o quince años, si se eleva al superior. Esto supone que España tendrá que destinar más del 1% de su PIB a recapitalizar la banca, con fondos que adelantarán la UE y el FMI, y que devolveremos durante diez ó quince años, antes de que se pueda decir que nuestro sistema financiero está saneado. Después, quizá pueda la economía española reanudar su senda de crecimiento sostenido.

El horizonte económico se ensombrece por momentos

En el lapso de poco más de un mes, los mercados han pasado, de esperar una pronta solución de la crisis de deuda soberana, a temer la bancarrota de Grecia y el contagio a España e incluso Italia. Se habla cada vez con más frecuencia de una debacle del euro, a medio o largo plazo, como algo inevitable. Por otra parte, la economía estadounidense se ve amenazada por la extensión a ese país de la política de consolidación fiscal, en sustitución de los estímulos fiscales, la última versión de los cuales está próxima a vencer; con todo lo que eso supondrá de lastre añadido a las ya menguadas posibilidades de reactivación. Japón no ha hecho más que completar el recuento de las pérdidas generadas por el combinado terremoto/tsunami/accidente nuclear, que frenará sus oportunidades de crecimiento al menos este año. China enfría su crecimiento, lo que se traduce en caída de los precios de materias primas. Un volcán revoltoso se une a la protesta islandesa, y podría poner en riesgo el transporte aéreo trasatlántico, además del intraeuropeo. Y el gobierno socialista de España, apoyado desde hace más de un año por los mercados, acaba de sufrir una estrepitosa derrota en las urnas.

En el centro del cambio de coyuntura, sin embargo, está la falta de entendimiento de los gobiernos europeos (y sobre todo el de Alemania) con el Banco Central Europeo. Las desavenencias ya provocaron la dimisión del presidente del Bundesbank, hace menos de un mes, y la retirada de su candidatura a suceder a Jean-Claude Trichet en octubre. Ahora, el rifirrafe se centra en si Grecia debe o no «reestruturar» su deuda (eufemismo por declararse en bancarrota). La reestructuración de marras puede suponer un simple alargamiento de plazos – reprofiling, en la jerga financiera – o la quita de una parte de la deuda, o sea, que Grecia deje de pagar esa parte. Jean-Claude Juncker, primer ministro de Luxemburgo y presidente del Eurogrupo – la dirección política de la eurozona, en su calidad de instancia integrada por los ministros de Finanzas de los países donde circula la moneda común –, se ha pronunciado sin ambages por el reprofiling, como intento de evitar males mayores. A eso se opone tenazmente el BCE – la autoridad monetaria de la zona euro – con el argumento de que cualquier reestructuración de la deuda griega, por «suave» que sea, y el reprofiling es la forma más «suave» posible, reportará un quebranto desproporcionado a los bancos de toda la eurozona, como propietarios de la mayor parte de esa deuda; según el Banco emisor, eso supondría una crisis financiera de las dimensiones de un «Lehman Brothers» europeo. Tan preocupado pretende estar el BCE que amenaza incluso con no aceptar la deuda griega – que ya está calificada como «bono basura» desde hace tiempo, y la semana pasada Fitch la ha hundido aún más en esa sima – como garantía en caso de que sea objeto de reprofiling. Lo cual dejaría a la banca griega sin acceso a las operaciones de financiación del BCE y prácticamente forzaría la salida de Grecia del euro.

Alguien podrá pensar que el BCE se extralimita en sus funciones. Yo, desde luego, lo pienso. El BCE es la autoridad monetaria, pero no la crediticia. Este concepto es difícil de entender en España, donde ambas autoridades las reúne el Banco de España; pero es la excepción en la eurozona, donde la mayoría de los países – Alemania es un caso claro – reparten ambas responsabilidades entre organismos distintos. Se diría que el BCE batalla por ampliar sus competencias. El BCE no es más que la cúpula del Sistema Europeo de Bancos Centrales, y asume competencias delegadas por éstos. Ahora bien, buena parte de ellos no tienen competencias como supervisores de las entidades de crédito, y por tanto no pueden delegarlas en el BCE; y los que las tienen, como el BdE, no las han delegado. Angela Merkel, una de las personalidades que más ha abogado para que los acreedores privados – léase, los bancos – compartan sacrificios con el contribuyente, debe de ser más consciente que nadie de cómo se extralimita el BCE.

Los analistas atribuyen la beligerancia del BCE a sus propios riesgos en el asunto. Los bancos griegos han ido cediendo al BCE su cartera de deuda nacional al objeto de refinanciarse. Cualquier reestructuración, incluso la más suave, repercutiría en la cuenta de pérdidas y ganancias del BCE. Algunos han llegado a estimar que, si la deuda soberana de Grecia fuera objeto de una quita del 50%(*), las pérdidas del BCE le llevarían, a él también, a la bancarrota.

[(*): El mercado secundario, con el tipo de interés del 25% anual en los bonos griegos a dos años registrado esta semana, asume la bancarrota de Grecia dentro de ese plazo y por lo menos una quita del 45%].

Cómo está el mercado de deuda española

Ayer el Tesoro público de España subastó obligaciones a 10 y 30 años. Los resultados fueron relativamente decepcionantes, a la vista de lo bien que habían ido las cosas tan sólo dos días antes en letras a 12 y 18 meses. El tipo de interés a 10 años ha caído ligeramente en comparación con la subasta del mes pasado, del 5,472 al 5,395%, aunque a 30 años ha subido en comparación con la última subasta, hace dos meses, del 5,875 al 6,002%. Signos contrarios que vienen a mostrar que no se ha retornado del todo a la situación anterior al conato de pánico en Semana Santa.

Más preocupante, a mi juicio, es el descenso en volúmenes adjudicados. El Tesoro planeaba adjudicar entre 3.000 y 4.000 millones de euros, y ha adjudicado efectivamente 3.144,54 millones de euros. Para los no iniciados, el Tesoro considera un resultado «bueno» situarse hacia el punto medio del intervalo previsto; en este caso, 3.500 millones. Por encima de esa cifra, el resultado sería «muy bueno»; por debajo de ella, como es el caso, «regular» o «decepcionante».

Lo interesante es que los datos mencionados tienen lugar con lo que en otras circunstancias se habría considerado una buena ratio de cobertura, o cociente entre el volumen adjudicado a cualesquiera tipos de interés y el volumen adjudicado al interés citado más arriba. Esa ratio, en ambas clases de obligaciones, ha sido de 1,85, o sea, el volumen demandado casi ha doblado al adjudicado. Pero, como he señalado en otras ocasiones, y no me cansaré de repetir, la ratio de cobertura es un dato insignificante sin conocer a qué tipos se demandaba el volumen no adjudicado. En este caso se demuestra que había mucha demanda, sí, pero a tipos que el Tesoro no podía asumir, por lo elevados. Es decir, el mercado empieza a endurecerse. La subida del tipo a 30 años indica que el mercado descuenta un mayor riesgo de bancarrota española a un plazo tan largo como ése, mientras que la caída del tipo a 10 años vendría a decir que, durante diez años, ese riesgo es menor que antes. En términos estilizados, la visión del futuro que nos da el mercado es que, durante los próximos 10 años, se espera que España no quiebre (ayudada por trampas de la Unión Europea, como los rescates sucesivos que se están viendo en relación con Grecia) pero, después, cuando los recursos de la propia UE se hayan agotado, la quiebra será bastante más probable. Para poner las cosas más fáciles, la prima de riesgo en el mercado secundario no baja de 230 puntos básicos.

Que cada palo aguante su vela

Las declaraciones de la primera ministra eslovaca, Iveta Radicova, ayer mismo en la London School of Economics, afirmando que Eslovaquia apoya la reestructuración de la deuda soberana de Grecia, adquieren una singular importancia. Primero, por quien lo dice: la máxima autoridad de un país que es miembro de la Unión Monetaria Europea (por otro nombre, la «zona euro»), que rehusó participar en el rescate de Grecia en la primavera del año pasado, sigue negándose a participar en un segundo rescate, aunque sea de menor magnitud que el primero – aunque, ojo, las cifras crecen cada día: ayer se hablaba de 25.000 millones de euros, hoy ya de 60.000 millones – y que recomienda, en su lugar, que los bancos y otros inversores privados empiecen a cargar con su parte del coste de la crisis. Ésta es mi posición desde el principio. Aplicada la regla a España, significa que más vale que el gobierno retire su garantía sobre la deuda bancaria ahora, que esperar a que esa garantía tenga que hacerse efectiva, cause la bancarrota del Estado y luego haya que hacer pagar a los bancos su parte de la crisis, que será un resultado doblemente peor, por arruinar a la vez el crédito público y el de los bancos.

Las declaraciones de la señora Radicova son valientes e importantes, en segundo lugar, por el marco donde fueron hechas: la LSE, sancta sanctorum de la enseñanza de la economía en Europa, la sucursal educativa de la City londinense, ante un público de estudiantes y profesores, que ha servido de amplificador de las declaraciones mismas. Los bancos británicos no tienen una gran inversión en deuda griega, pero los alemanes y franceses sí; de modo que podría pensarse que no importa mucho a los primeros que la deuda griega se reestructure a costa de los bancos, porque los bancos – en este caso – no serán británicos. Pero los bancos británicos sí están «pillados», y bien «pillados», en la crisis irlandesa, en cambio. Las noticias que llegan de Irlanda no son tan preocupantes como las de Grecia, y los más optimistas pueden pensar que Irlanda ha salido de la crisis – como los más optimistas aquí piensan que España se ha «desacoplado» – pero, si los bancos británicos no han invertido en deuda griega sino en deuda irlandesa, los bancos irlandeses sí invirtieron en deuda griega, y como Irlanda se ha comprometido a respaldar a sus bancos, la reestructuración de la deuda soberana de Grecia traerá consigo nuevos problemas para los inversores británicos en deuda irlandesa. ¿Se dan cuenta de la conexión? ¡Ay, esta crisis va a acabar con todos nosotros, muy pronto!

Las declaraciones de la primera ministra eslovaca revelan, también, por qué tuvieron que reunirse, en secreto, los ministros de Finanzas de Alemania, Francia, Italia y España para prometer dinero fresco a Grecia a cambio de ajustes más duros: hay países pequeños que están diciendo “No, gracias”, y otros – como Finlandia – que antes decían que sí y ahora pueden decir también que no. Mírese por donde se mire, lo más sensato es afrontar cuanto antes un «desinflado» suave, ahora que todavía se está a tiempo, de la burbuja bancaria de todo el Continente. Va a resultar que es toda la banca europea, y no sólo la española, la que anda necesitada una estricta separación de las distintas líneas de negocio y la capitalización de cada una de ellas conforme a los riesgos inherentes a cada actividad, como vengo proponiendo para España. Y que cada palo aguante su vela.

Se me dirá que es muy duro lo que planteo. No es verdad. Duro es el ajuste que soportan desde hace tres años los asalariados, los pensionistas, los empleados públicos, los parados de larga duración, los pequeños empresarios y autónomos, obligados a cerrar; y se demuestra, por enésima vez, que todo ese inmenso sacrificio no es lo que los mercados necesitan para tranquilizarse. Por una vez, que el ajuste se haga extensivo a los bancos, reformando el sistema bancario para que se salve todo lo que se pueda salvar (y sobre todo los depósitos, para que la liquidez no colapse) pero dejando que las pérdidas sean privadas en vez de nacionalizarlas por sistema. Por una vez, hágase la reforma que se está necesitando, y no la que conviene a los poderosos en detrimento de toda la sociedad. Porque ésa es la reforma, créanme, que están exigiendo los mercados.

Nuevo mini-rescate de Grecia, a la vista

El pasado viernes, 6 de mayo, se reunieron en Luxemburgo en el mayor secreto los ministros de Finanzas de Alemania, Francia, Italia y España, además del de Grecia. Les acompañaba el comisario europeo de Economía, Olli Rehn. Aunque no ha trascendido, es de suponer – dado el lugar del encuentro – que el presidente del Eurogrupo, Jean-Claude Junker, actuó de anfitrión. Un diario alemán, Der Spiegel, filtró la noticia, que fue inmediatamente desmentida, para luego reconocerse que era cierta; el periódico también informó de que se había discutido la salida de Grecia del euro. Responsables de la UE han desmentido también esto; pero, puesto que mintieron la primera vez, pueden haberlo hecho también la segunda. En todo caso, se reconoce que Grecia fue el tema monográfico.

Que la situación financiera de Grecia es pésima, es cosa sabida desde hace tiempo. Su deuda soberana asciende a casi 330.000 millones de euros, lo que supone 29.000 euros por habitante; en España, tocamos a 12.800 euros por cabeza. Las dificultades del país son tan evidentes, que los intereses de la deuda griega en el mercado secundario han rebasado recientemente el 25% de interés anual; nosotros nos mantenemos todavía por debajo del 6%. El año que viene, estaba previsto que Grecia pudiera retornar a pedir prestado en los mercados internacionales, pero eso exigía, previamente, que el rendimiento de su deuda en el mercado secundario se situara en niveles más «normales». Lo que está ocurriendo es justamente lo contrario: la cosa va cada vez peor. Aparte del préstamo de 110.000 millones de euros de la UE y el FMI, Grecia debe devolver en 2012 unos 25.000 millones de euros, que no tiene. Como consecuencia de esta crítica situación, se ha venido especulando estas semanas de atrás con la posibilidad de que Grecia «reestructure» su deuda: eufemismo por bancarrota parcial y negociada con los acreedores.

La reunión fantasma de Luxemburgo tenía como finalidad evidente mandar varias señales a los mercados. Primera, los países centrales del euro no contemplan la posibilidad de una reestructuración de la deuda soberana de Grecia, y mucho menos su salida del euro. Segunda, Europa – incluso reducida a la mínima expresión de los cuatro países citados, pues el Reino Unido ya ha declarado que no pondrá más dinero para rescatar por segunda vez a Grecia – va a ayudarla a salir del apuro del año que viene, y le prestará los 25.000 millones que necesita, a cambio de planes de ajuste más duros. Tercero, España está fuera de toda sospecha de necesitar ser rescatada; es al revés, se la presenta ostensiblemente en el grupo de países que rescatará a Grecia. Vamos, que estamos tan bien que hasta vamos a poner más dinero para ayudar a nuestros vecinos griegos.

Portugal, rescatado

El primer ministro portugués, José Sócrates, anunció anteanoche que su gobierno había llegado a un acuerdo con la Unión Europea y el Fondo Monetario Internacional sobre las condiciones del rescate financiero del país. El préstamo conjunto de ambas instituciones ascenderá a 78 millones de euros, a devolver en tres años, al término de los cuales se espera que vuelva a ser capaz de retornar a los mercados a obtener fondos de los inversores a tipos de interés sostenibles para el mantenimiento de su déficit público dentro de los límites marcados por el Pacto de Estabilidad y Crecimiento.

Las condiciones pactadas por Sócrates parecen sustancialmente más favorables que las logradas por Grecia e Irlanda. Habiendo registrado un déficit público del 9,1% del PIB en 2010, se le impone rebajarlo al 5,9% en 2011, al 4,5% en 2012 y al 3% en 2013. Incluso aunque estos registros no van a resultar fáciles con una recesión del -2% de crecimiento del PIB en 2011, parecen accesibles a la luz del éxito logrado hasta el momento en ese empeño por España. A diferencia, sin embargo, de lo ocurrido aquí, Sócrates sostiene que no habrá que recortar el sueldo de los funcionarios estatales ni mucho menos que despedirlos – como está ocurriendo en el Reino Unido – aunque sí congelar sus ingresos y los de los pensionistas probablemente hasta el término del plan, y posiblemente despedir empleados públicos de las autoridades locales.

En todo caso, Sócrates ha sabido aprovechar bien la coyuntura para jugar sus bazas. A la vista del fracaso cosechado por la UE y el FMI en Grecia e Irlanda, donde los rescates no ayudan al retorno de las finanzas públicas al mercado, debido a que el mercado ha dado en tratar los rescates como la antesala de futuras bancarrotas de ambos países, los dos organismos necesitaban un éxito para justificar una política en la que llevan invertidos más de 200.000 millones de euros, aparentemente sin justificación para sus contribuyentes-electores. Ese fracaso ha detonado el inicio de una rebelión en Finlandia, que podría extenderse a otros países miembros de la UE, obligados a pagar rescates cuyos fondos se evaporan pagando intereses de la deuda bancaria y, presuntamente, la incompetencia de las autoridades nacionales a quienes se les confían. Todavía no se sabe el tipo de interés que se impondrá a Portugal, pero se espera que será inferior al exigido a Grecia y, sobre todo, Irlanda. La explicación de la discriminación estaría en la extrema disposición a colaborar, mostrada por el socialista Sócrates frente a la resistencia de los liberales irlandeses a elevar su impuesto de sociedades, cifrado actualmente en el 12,5%, un tipo considerado propio de «paraíso fiscal» por Alemania.

José Sócrates ha demostrado ser un político inteligente y lleno de valor. Tras negarse durante meses a pedir el rescate, presentó a comienzos de abril un plan de austeridad, que el parlamento rechazó. Entonces, él dimitió y forzó al presidente Cavaco Silva – del partido rival – a convocar elecciones. Incluso entonces, Sócrates se resistió a solicitar el rescate, por más que estaba claro que Portugal no podría atender dos pagos importantes a sus acreedores, a mediados de abril y mediados de junio. Finalmente, una huelga de bancos, que se negaron a acudir a la subasta de deuda pública, obligó a Sócrates a cambiar de actitud y a entablar negociaciones con la UE y el FMI, las que ahora han concluido. Jugando bien sus bazas, el primer ministro en funciones ha obtenido este acuerdo, que deberá ser ratificado por unanimidad de los miembros de la UE a mediados del presente mes de mayo. La valoración de Sócrates y los socialistas en las encuestas ha empezado a recuperarse ante las elecciones del 5 de junio. Su argumento de cara a la campaña es claro: si el partido quedara en minoría, el acuerdo podría peligrar; en previsión de que eso ocurra – como está ocurriendo en Irlanda, donde el nuevo gobierno democristiano no acepta dócilmente el acuerdo negociado por su antecesor liberal – la UE y el FMI se reservan el privilegio de retirar su respaldo financiero si los términos no se cumplen escrupulosamente.

Pero no todo son parabienes para Portugal en el nuevo acuerdo. Primero, éste debe superar la prueba de Finlandia, donde la alarma causada por el ascenso de la extrema derecha – contraria a los rescates – ha inducido a todos los partidos a discutir y votar en el parlamento el rescate del vecino país. Y basta con que un solo miembro de la UE rompa la unanimidad para que el rescate resulte infructuoso, lo que arrojaría a los mercados a una nueva crisis de confianza. Segundo, 12 millones de euros, del total de 78 millones pactados, se destinarán a recapitalizar a los bancos lusos. Eso son buenas noticias para la banca española, que posee una participación importante en la deuda bancaria de Portugal. No obstante, el dato revela que se va a seguir allí una política de reforma bancaria inspirada en la de aquí. Es lo más dudoso de todo el acuerdo.

Empieza la puja por la presidencia del Banco Central Europeo

Tras quedar vacante la candidatura oficial a suceder a Jean-Claude Trichet el próximo 31 de octubre, al dimitir el alemán Axel Weber, presidente del Busdesbank hasta las 24:00 horas de mañana (un año antes de lo previsto), por diferencias con Angela Merkel acerca de la conveniencia de los rescates financieros de países de la periferia europea, se ha abierto intempestivamente la carrera hacia el sillón en cuestión al avanzar Sarkozy y Berlusconi el nombre de Mario Draghi, actual gobernador del Banco de Italia. Digo «intempestivamente» porque Merkel había anunciado su buena disposición a negociar el candidato oficial con Sarkozy, lo que correspondería a los buenos usos y costumbres del eje franco-alemán, que parece regir los destinos de la Unión Europea y, con mayor razón, los de la Eurozona. Aparentemente, en cambio, Francia se ha puesto primero de acuerdo con Italia y pretende poner a Alemania ante hechos consumados. España suele ser imprudente en estos asuntos. Recuérdese el patinazo de Trinidad Jiménez diciendo, en respuesta al acuerdo franco-italiano de reformar el tratado de Schengen, que estamos muy satisfechos con él, por lo que no vemos por qué habría que reformarlo, dado lo bien que ha funcionado; para encontrarnos sólo horas después con la declaración alemana de que también quiere reformarlo, sólo que por otro procedimiento, lo que evidencia lo poco que contamos en la UE. Ya hemos manifestado, por boca de la ministra Salgado, que Draghi es «un excelente candidato» a la presidencia del BCE. Me parece, como digo, que en estos asuntos habría que ser más prudente.

Un portavoz de la canciller ha declarado que no habrá candidato sin el acuerdo de Alemania, lo que es una forma de decir, bastante claramente, que no apoya a Draghi, de momento. O Merkel tiene otro nombre en la cabeza, o está «en el ajo» con Sarkozy desde el principio y le ha dejado hacer el paripé con Berlusconi por razones de política doméstica. La opinión alemana, en efecto, se muestra cada vez más reacia a seguir poniendo dinero para rescatar financieramente a países que carecen de ética fiscal – en su concepto, y también en el mío – y que, pese a toda ayuda, no terminan de salir de apuros porque su verdadero problema es que no tienen noción de lo que es disciplina económica. Si eso es así, un italiano, proveniente por tanto de uno de los países periféricos, quizá el menos problemático pero problemático a fin de cuentas (la prima de riesgo de Italia se mueve estos días con los demás países de la periferia, incluida España, alejándose del rendimiento del bono alemán), no sería el mejor candidato. Merkel sospecha que la explicación del fracaso de su partido en las recientes elecciones regionales de Baden-Württemberg estriba, precisamente, en el descontento popular ante la marcha de los asuntos financieros de la Unión Europea, y no está dispuesta a continuar perdiendo votos por ese motivo. En tal caso, la canciller estaría haciendo una comedia para aparentar que se ve obligada por los demás miembros de la zona euro. Es sobre esta hipótesis que uno puede entender la precipitación de Salgado (¿estará también ella «en el ajo»?) y la misma posición adoptada por Jean-Claude Junker, presidente del Eurogrupo o reunión de los ministros de Finanzas de los 17 países que pertenecen a la zona euro. De momento, el ministro de Finanzas eslovaco ha dicho que no tiene nada que objetar. Y todos los demás permanecen callados. Lo que no me cuadra de esta hipótesis – y de ahí que califique de imprudente la prontitud con la que España se ha pronunciado – es que Merkel prepare la escena como para aparecer siendo obligada a algo, aunque sea por consenso de los otros 16 países. ¿Ella, la canciller de hierro? Aquí hay gato encerrado.

La rápida aprobación de Junker al plan franco-italiano también escama. Otro candidato sería Ives Mersch, casualmente luxemburgués, como el propio Junker. Que Junker apoye con entusiasmo al candidato de Sarkozy, visto como una liebre a la que tumbarán antes de llegar a meta, podría no ser más que una manera bastante astuta de ganar el apoyo de Sarkozy para el candidato del propio Junker cuando el italiano, que se ha destapado demasiado pronto, ya no esté en escena. Quizá el mismo Sarkozy ha previsto el rechazo de su propuesta por Merkel, pero la ha hecho para obtener algo en compensación, toda vez que, al ser francés el presidente saliente, ya no puede volverlo a ser el entrante. En ese caso, España se quedará de nuevo, como suele decirse, y empieza a ser costumbre, «con el culo al aire».

Y todavía podría ser peor la cosa. A lo peor, Merkel ya tiene decidido que terminará aceptando a Draghi. Después de todo, es un economista formado en el prestigioso Massachusetts Institute of Technology (MIT), de Boston, y que trabajó para Goldman Sachs antes de gobernar el Banco de Italia; un excelente representante de la tecnocracia, en definitiva. Pero puede pretender aprovechar la coyuntura para apretarnos a base de bien las tuercas, a nosotros, España, en particular. Vamos, que nuestro entusiasmo por Draghi podemos acabar teniéndolo que pagar con sangre, sudor y lágrimas. La forma de entrar Salgado al trapo, como un Mihura, le proporciona a Merkel una ocasión de oro para intentarlo. Claro que con el gusto de algunos en nuestro gobierno por hacer sangre, poner la gente a sudar y provocar lágrimas sin que les tiemble la mano, puede que no sean, Merkel y ellos, más que un roto para un descosido.

Grecia, al borde de la bancarrota

Un año después del rescate de Grecia, los 110.000 millones de euros puestos al efecto por la Unión Europea y el Fondo Monetario Internacional no parecen haber servido para mucho. No es por falta de sacrificios que los griegos no han logrado convencer a los mercados de que serían capaces de salir del agujero; de hecho, el gobierno redujo las pensiones y despidió empleados públicos, subió el IVA y dobló el copago en la sanidad pública; ahora, está cerrando hospitales y escuelas. Pero algo decisivo ha fallado en su estrategia: el crecimiento económico. Si la economía no crece, el fisco no recaudará más, y si no recauda más no podrá pagar lo que debe. Es así de simple. Además, una profunda división fractura la élite dirigente. La clase política es cada vez más sensible al hecho de que la población está harta de sacrificios (hay una nueva huelga general convocada para el próximo 11 de mayo), mientras la tecnocracia reclama más medidas y más duras mientras acusa al gobierno de cobardía política. Con apenas un 20% de apoyo en las encuestas, la deuda calificada como «bonos basura» por todas las agencias de rating, los intereses en el mercado secundario moviéndose regularmente entre el 15 y el 20% anual y esporádicamente más allá, al gobierno le quedan pocas opciones, si es que alguna. Básicamente, dos. Seguir comiéndose el préstamo del rescate en pagar intereses, a la espera de que el mercado se normalice en alguna cifra en torno al 5% anual, lo que parece muy lejano. O emprender la reestructuración de su deuda, lo que no es más que un eufemismo por declararse en bancarrota.

¿Qué puede significar que Grecia opte por la reestructuración de su deuda? Se habla del asunto como si lo supiéramos, cuando lo cierto es que sabemos más bien poco. Una incertidumbre casi absoluta rodea la cosa. Es precisamente esta incertidumbre – mucho más que el rescate de Portugal – lo que ha determinado el actual recrudecimiento de la crisis de la deuda soberana. Lo que podemos saber de experiencias pasadas es esto. En cuanto Grecia se declare en bancarrota, el gobierno griego tendrá que abrir negociaciones – seguramente, por separado – con los tenedores de deuda soberana de Grecia, sus acreedores. Por un lado, tendrá que negociar con el Fondo Monetario Internacional el destino de la deuda en manos de acreedores públicos, como el propio FMI y la Unión Europea (acreedores por los 110.000 millones de euros del rescate efectuado en abril de 2010), además posiblemente de los fondos soberanos que resulten tener deuda griega, como los chinos. Una mesa separada reunirá a Grecia con los acreedores privados, con toda probabilidad en el llamado Club de París. En ambas mesas deberá llegar a un acuerdo con sus acreedores, o la deuda soberana de Grecia será excluida de cotización en los mercados oficiales del mundo entero.

Un acuerdo completo es del todo improbable. Seguramente, Grecia se daría con un canto en los dientes si pactara con el FMI y los acreedores públicos – la parte menos dura de la negociación – y con los principales acreedores privados de la UE, tales como bancos, compañías de seguros y fondos de inversión y de pensiones. Más problemático es que los acreedores privados del resto del mundo acepten ninguna quita, y más de la importancia que la situación de Grecia podría requerir. Es muy probable que algunos acreedores internacionales demanden a la UE como responsable subsidiario de la deuda soberana de Grecia. Si esto sucediera en Estados Unidos, es posible que allí los tribunales estimaran tales demandas, lo que daría origen a largos procesos que podrían enturbiar las relaciones entre EE. UU. y la UE. Y lo peor no sería eso, sino que se paralizarían las negociaciones en el Club de París a espera del resultado, toda vez que el éxito de una demanda contra la UE determinaría una cascada de ellas por el importe íntegro de la deuda.

Y es que, por primera vez, se presentaría el caso de que el deudor no es un país aislado, que trata de pagar como puede, como España en el segundo tercio del siglo XIX, o Alemania en la década de 1920, o los países de América Latina en 1982, o de nuevo Argentina a partir de 2001. No, ahora se trataría de un país miembro de una comunidad supranacional que obtiene buena parte de su fuerza de la unión de muchos, y a la que no le va a resultar tan fácil escurrir el bulto cuando vienen mal dadas.

Portugal pide ser rescatado

Al fin, José Sócrates tuvo que dar su brazo a torcer y, aunque se resistía a ello, ha solicitado rescate financiero de la Unión Europea; previsiblemente, también intervendrá el Fondo Monetario Internacional. En esa decisión, ha influido la escalada de tipos de interés en el mercado secundario, que acaban de superar el 9% anual cuando no llegaban al 5% a principios de marzo. Pero sin duda lo decisivo, y que Sócrates no se esperaba, es que la propia banca portuguesa amenazó a comienzos de esta semana con una «huelga» de adquisición de deuda pública en las subastas del Tesoro portugués, lo que ponía en riesgo el primer gran pago de amortización e intereses, superior a 4.000 millones de euros, el próximo 15 de abril, y no sólo el segundo, por una cuantía ligeramente superior, el 15 de junio, como aparentemente Sócrates había calculado al presentar su dimisión.

Ahora empieza un verdadero calvario para nuestros vecinos. Para hacerse una idea de lo que significa ser rescatado, baste con decir que quien debe y no puede pagar tiene voz, pero no voto. Los romanos, siempre tan lógicos en asuntos de Derecho – ellos lo inventaron – llegaron a la conclusión de que la única salida con sentido económico de una bancarrota era la esclavitud por deudas, consagrada como uno de los pilares del ordenamiento jurídico por las Doce Tablas. Esto no tiene nada que ver con la democracia, de la que todos somos devotos partidarios. Y si alguien alberga dudas al respecto, observe de qué poco sirven las airadas protestas de los griegos o los quejumbrosos lamentos de los irlandeses, que todavía sirven para menos.

Sócrates no quería aparecer ante la historia como el responsable de que su país fuera rescatado, y por una buena razón. La experiencia de Grecia e Irlanda, los dos países que han precedido a Portugal, dicta que el rescate financiero mancomunado de la UE y el FMI no reduce los tipos de interés del mercado secundario, como cabría esperar, sino que los incrementa: los de Irlanda están normalmente entre el 8 y el 9% y los de Grecia entre el 10 y el 12%. O sea, que la esclavitud es perpetua. La causa parece estribar en que el mercado considera el rescate como un puro trámite antes del fallido, es decir, antes de una suspensión de pagos seguida de reestructuración, con quita de una parte del principal incluida. Y esto es probablemente lo que pasará en los dos casos citados, ya que el préstamo, de 110.000 millones de euros en el caso de Grecia y de 85.000 millones en el de Irlanda, se va en pagar mayores intereses de la deuda, tanto soberana como bancaria, pues ambos gobiernos se han empeñado en garantizar la totalidad de la deuda preferente de sus bancos.

Ahora España pasa a estar en primera fila para la siguiente ronda de la crisis de la deuda. Dominique Strauss-Kahn, director del FMI, ha salido en defensa de España, asegurando que nosotros no vamos a necesitar rescate. En eso coinciden todos, incluidas las agencias de rating que acaban de rebajarnos la calificación crediticia. También el diario Financial Times, portavoz de la City londinense, por no mencionar todas las instancias de la UE. Cosas diferentes se dicen al otro lado del Atlántico, donde el Wall Street Journal y otros medios hablan del temor que les infunde lo que ocurre en Europa, precisamente cuando la economía norteamericana empieza a dar claros síntomas de recuperación pero, fatalidad de fatalidades, Japón acaba de tener el doble tropezón del terremoto y el accidente nuclear.

Que todos los organismos internacionales y hasta la City, de ordinario tan crítica con los países de la periferia europea – las despectivas denominaciones PIGS y PIIGS son invento suyo –, se hayan confabulado para ponderar la solidez de los fundamentos de la economía española no es en absoluto de extrañar. Grecia, Irlanda y Portugal, en el fondo, son peccata minuta; España son palabras mayores. España pesa económicamente más que todas ellas juntas. Si España se va al garete, el dinero de mucha gente en toda Europa, incluida la City, se irá al garete con ella. Es verdad que la deuda soberana española no es tan cuantiosa como la de los tres países rescatados, pero no es la deuda soberana, sino la bancaria, lo que realmente importa. Si los bancos españoles se van al traste, el crédito del Estado va detrás, porque el gobierno español – lo mismo que los otros tres gobiernos – se ha empeñado en garantizar la deuda bancaria en su totalidad. Y el riesgo es claro e innegable: los bancos españoles, colectivamente, son el primer acreedor de Portugal, con un tercio del total de su deuda.

Llevo bastante tiempo sosteniendo, sin que se me haga mucho caso, que ni el FMI ni la UE ni el Financial Times ni las agencias de rating son realmente los mercados. Por aquí se hace un totum revolutum de todo eso (lo que llamo el capitalismo global), y como nada de eso gusta, pues ¿para qué distinguir? Pero yo digo que hay que distinguir: una cosa son los mercados y otra muy distinta la tecnocracia económica y mediática que intenta influir sobre ellos. Ahora que la tecnocracia económica y mediática pretende convencer a los mercados de que España no está en riesgo – si realmente no lo estuviera, ¿por qué habría que repetir machaconamente que no lo está? – me temo que los mercados pueden dar una desagradable sorpresa a muchos y demostrar que a ellos no los manipula nadie. Para mis lectores será desagradable, pero no sorpresa.

El modelo inglés se impone en Europa

La semana pasada, en la resaca de las elecciones en Baden-Würtemberg, salía a la luz pública una agria controversia entre la canciller Angela Merkel y el presidente del Bundesbank y hasta hace semanas principal candidato a suceder a Trichet al frente del Banco Central Europeo, Axel Weber. El jueves, en el marco de una conferencia en Berlín de altos ejecutivos bancarios, Merkel acusó públicamente a Weber de insolidaridad con los demás países de la zona euro, por encabezar una sorda resistencia contra la decisión del Banco Central Europeo, adoptada en la madrugada del 9 de mayo de 2010, de comprar deuda soberana de los países más afectados por la crisis. Lo polémico de la intervención quedó subrayado por el hecho de que, horas antes y en esa misma conferencia, Weber se había pronunciado despectivamente acerca de una «solidaridad reclamada de quienes han cumplido con las reglas de la zona euro por quienes han incumplido esas mismas reglas». La actitud de Weber hizo crisis en febrero pasado, al anunciar que dimitiría de su cargo el próximo 30 de abril, un año antes de la terminación de su mandato. Será sucedido por Jens Weidmann, asesor económico de la canciller.

El debate tiene doble importancia para nosotros, no sólo por el tema – nosotros somos el tema – sino también porque la dimisión de Weber deja sin candidato oficial la provisión de la presidencia del BCE, que tendrá que ser cubierta en octubre. O quizá triple, desde el momento en que revela la descomposición interna de la autoridad monetaria en la zona euro. El BCE de hoy no hace casi nada de lo que se preveía en 1999, cuando empezó a funcionar. En sus inicios, las operaciones de financiación eran temporales, a plazo de dos semanas o a lo sumo de tres meses. Con la compra de deuda soberana, el BCE mantiene una fracción importante de sus activos a plazo indefinido. Mientras antes prestaba a plazo de días, o a lo sumo meses, ahora cada vez que adquiere deuda soberana añade permanentemente dinero a la oferta monetaria. Una herejía, vamos, para la teoría monetaria germana, obsesionada con la gran inflación de los años veinte. Pero eso no es más que la punta del iceberg. Lo que no se ve es de qué manera está la política monetaria atrapada por nuestra deuda y la de otros países periféricos. Desde la quiebra de Lehman Brothers, en septiembre de 2008, hay barra libre para los bancos, o sea, todo el dinero que deseen al 1% de interés anual, siempre que dispongan de activos con qué garantizar su devolución. Renovando su financiación una semana tras otra, los bancos adquieren letras a doce y dieciocho meses, y hasta bonos y obligaciones a tres, cinco, diez, quince y quién sabe si treinta años. El BCE no puede restringir la cantidad de dinero sin forzar ventas masivas de esa deuda, o sea, sin provocar un colapso del Eurosistema. Los bancos ganan mucho dinero con la escalada de tipos de interés arrastrada por las primas de riesgo, y en último término confían en que la Unión Europea y el Fondo Monetario Internacional no dejarán caer el castillo de naipes. Pero no puede negarse que el esquema es piramidal y, en calidad de tal, incorpora un elevado riesgo sistémico.

Ahora, el BCE amenaza con subir un cuarto de punto porcentual su tipo de referencia, al 1,25% anual. Apostaría a que el único efecto de importancia será una subida más que proporcional del rendimiento de la deuda soberana, apretando todavía más el dogal que ahoga a los países más endeudados. En realidad, un cuarto de punto ni siquiera recupera, en términos de interés real, la pérdida de poder adquisitivo por efecto de la inflación. Los tipos de interés real, para la banca y para quienes pueden ofrecer garantías, continúan siendo negativos, con lo que es rentable endeudarse para especular, porque una parte de las eventuales pérdidas las devuelve el BCE a cargo de las rentas que crecen menos que la inflación. Gracias a ello, las Bolsas y en general los mercados mantienen una animada actividad, en lugar de ofrecer el perfil deprimido de la Gran Depresión o incluso de los años setenta y primeros ochenta. Así parece que hay menos crisis, y quien tiene que ganar dinero, lo gana. Y de paso vamos tratando de inflar alguna nueva burbuja que nos saque del marasmo en que estamos.

Portugal, al borde del rescate financiero

El parlamento luso ha rechazado el cuarto plan de ajuste propuesto por el gobierno socialista. Al primer ministro, José Sócrates, no le quedaba otra salida que dimitir. Ha dimitido. Los medios en España se felicitan porque esta nueva ronda de la crisis de la deuda soberana, aparentemente, no esté afectando a España. Mientras los intereses de Portugal se van al 8 por ciento – cifra que rondaban Grecia y Portugal cuando tuvieron que ser rescatados – el diferencial del bono español con el bund alemán se mantiene en los niveles más bajos desde octubre.

Pero quedarse en eso es conformarse con las apariencias. La situación de España, de cara a un posible rescate, es apreciablemente peor que hace seis meses. Para empezar, el gobierno ha afirmado por activa y por pasiva su determinación de apoyar a la banca española en cualquier circunstancia, hasta llegar a la nacionalización si fuere preciso. Esto es justo lo que necesitan los mercados para especular a sus anchas con lo contrario, sin miedo a forzar un rescate que dejará intactos los intereses de los acreedores bancarios. En segundo lugar, a España se le está exigiendo que aporte 83.000 millones de euros más al Fondo Europeo de Estabilización Financiera, lo que supondrá aumentar de golpe en un 8 por ciento la deuda pública. Tercero, algo que ha pasado desapercibido a los observadores: España, cuyas finanzas no están para tirar cohetes, se ha embarcado en una guerra (en Libia) que no dejará de afectarlas negativamente. No sólo eso; España, en ese asunto, está contradiciendo claramente la política de Alemania, que no dejará de recordárselo en fechas próximas. Cuando los mercados aten todos los cabos sueltos, España estará en el ojo del huracán. Pero no hay prisa: eso será después del rescate de Portugal.

El pacto de competitividad que se nos viene encima

Que Alemania está dictando la política económica a toda Europa no es, a estas alturas, ningún secreto. Que la Unión Europea va a debatir el Pacto de Competitividad cuyo borrador ha sido redactado por el presidente permanente de la UE, Herman Van Rompuy, a instancias de Angela Merkel, y a aprobarlo en fecha tan cercana como el próximo 25 de marzo, parece seguir siendo ignorado por la opinión española, lo que es un desastre. Es un auténtico desastre porque aquí seguimos discutiendo reformas estructurales cuya orientación y contenido están claramente fijados en ese Pacto, y nuestro gobierno es de aquellos a los que no tiembla la mano cuando se trata de hacer sus deberes. Quien pueda entender, entienda.

Éste es un resumen de lo que va a comportar el Pacto de Competitividad:

1) Reducción de los costes laborales en países con problemas de competitividad.
2) Descentralización de la negociación colectiva.
3) Liberalización de las actividades profesionales y de las redes de energía.
4) Abaratamiento de los sistemas legales.
5) Retraso de la edad de jubilación.
6) Introducción de un límite constitucional, o legal de otro tipo, al endeudamiento público.
7) Una base imponible común, consolidada, para el impuesto de sociedades.

Cada cual decida en qué grado afecta cada una de estas medidas a España.

Tanta gobernanza económica va a acabar con nosotros

En marzo, muchas cosas van a decidirse que nos afectarán largo tiempo. El calendario es éste: viernes 4, reuniones del los partidos conservadores de la eurozona en Helsinki y de los partidos socialistas en Atenas; viernes 11, cumbre de la eurozona (“Eurogrupo”) sobre los mecanismos para afrontar la crisis de la deuda; jueves 24 y viernes 25, cumbre de la Unión Europea para debatir las decisiones del Eurogrupo. Ya sabemos las posturas adoptadas en Helsinki y Atenas.

Los conservadores apuestan por políticas de austeridad, siguiendo a Angela Merkel. En materia de deuda, hablan de disciplina fiscal y de castigo a los que se desmanden. El líder democristiano irlandés, Enda Kenny, que fue a Helsinki a pedir tipos de interés más bajos para los préstamos de su rescate, se ha encontrado con la rotunda negativa de Merkel. Los conservadores quieren cerrar la crisis por las buenas o por las malas, y centrarse en poner en marcha el pacto de competitividad Merkel-Sarkozy.

Los socialistas serían más generosos con Kenny que los correligionarios de éste. Están dispuestos a reducir los tipos de interés de los rescates, a condición de que se imponga una tasa sobre las transacciones financieras - tasa Tobin - que reportaría a la UE ingresos fiscales por importe de 250.000 millones de euros al año, muy convenientes para la puesta en marcha de un pacto por el crecimiento, que quiere ser alternativo al de competitividad de los conservadores, con la creación de 8 millones de empleos y la reducción de la tasa de paro europea del 10 al 8,4 por 100 para 2015.

Ha llamado la atención de los observadores el tono militante de la cumbre socialista, cuyo anfitrión ha sido Georgios Papandreu, primer ministro griego. Han asistido todos los líderes socialistas en la oposición, con Martine Aubry, francesa, y Signar Gabriel, alemán, a la cabeza. Muy comentada ha sido la ausencia de Rodríguez Zapatero y José Sócrates, primeros ministros de España y Portugal. En rueda de prensa, Papandreu y el líder de los socialistas europeos, el danés Poul Nyrup Rasmussen, ex primer ministro de su país, quitaron hierro a la citada ausencia, explicándola como que Zapatero y Sócrates están en una delicada posición de cara a las cumbres de este mes. La realidad es que Zapatero lleva un año apoyando sin fisuras el enfoque de Merkel para afrontar la crisis. No podía, sencillamente, acudir a Atenas a decir algo distinto. Y decir lo que viene diciendo desde hace meses habría desentonado demasiado del ánimo general de los socialistas europeos en este momento. En todo caso, si la ausencia de Zapatero es explicable, la actitud de Papandreu, desafiante con Alemania pese a la servidumbre que se la ha impuesto tras el rescate, merece ser calificada de “heroica”.

Pero lo realmente importante es que los conservadores nos prometen más de lo que ya tenemos y los socialistas apuestan por el albur de una medida que nunca se ha ensayado. La disciplina fiscal suena bien en los oídos de poblaciones que están hartas de la corrupción de los políticos y que verían con buenos ojos la reducción de burocracias de marcados rasgos kafkianos; pero esa disciplina pretende empobrecernos para que aprendamos a ser más productivos y competitivos. Los socialistas parecen no querer tanta disciplina fiscal – habría que ver qué dirían estando en el gobierno – e insisten, en cambio, en reforzar la gobernanza económica de Europa. ¿Pero qué más gobernanza económica quieren que la que ya tenemos? ¿Acaso imponer tanta disciplina fiscal no es una forma de gobernar económicamente Europa? A nosotros nos gobierna Angela Merkel, una estadista a la que no hemos elegido y a la que no podemos “castigar” electoralmente si nos desagrada lo que hace. Lo que se necesita es menos gobernanza económica y no más, precisamente. Mientras la política fiscal no la decida un gobierno representativo y responsable ante un parlamento europeo elegido democráticamente, los miembros de la Unión Europea deberían ser libres para decidir la que les conviene, porque si no, indefectiblemente, se les aplicará la que conviene a otros.

Portugal se mueve hacia un punto de no retorno

Mientras aquí se da por concluida la crisis de la deuda en lo que pueda afectarnos, y alejado el pánico del pasado otoño, el país se dedica a las cosas que de verdad importan, como quién sucederá a Zapatero y en cuánto se amplía la ventaja en los sondeos del PP sobre el PSOE, el magnate George Soros, promotor y gestor de algunos de los mayores hedge funds del mundo, pronostica que la crisis de la deuda, lejos de haberse conjurado, está en una fase latente nada más que para estallar con renovada fuerza y engullir en ella a nuevos países de Europa y quizá otros fuera de ella. Estoy con Soros. Vengo sosteniendo que el origen de la crisis de la deuda soberana está en la sospecha profunda de los mercados de que la zona euro, y después también el Reino Unido, se equivocaron soberanamente al emprender políticas de consolidación fiscal cuando las economías todavía no habían alcanzado tasas de crecimiento lo suficientemente elevadas como para verse afectadas solo de forma moderada por semejantes políticas. Los mercados han temido, y todavía temen, que las políticas de consolidación fiscal arrojen a las economías europeas en una nueva y severa recesión que hunda la recaudación tributaria y cercene de raíz las posibilidades de devolver la deuda acumulada. Datos como el crecimiento negativo del Reino Unido – segunda patria de Soros y al que subliminalmente se refiere al hablar de “otras economías europeas” – en el cuarto trimestre de 2010 vienen a abonar esa sospecha.

Una cosa es cierta: ahora mismo, los mercados no sienten una preocupación especial por España, pero por la única razón de que están atentos a lo que ocurra con Portugal. Muchos dan por descontado el rescate de este país, vecino nuestro. El gobierno socialista, en minoría parlamentaria, se resiste, porque con toda probabilidad una ocasión así sería lo esperado por la oposición centrista del Partido Social Democrático (PSD) para presentar una moción de censura y derribar al gobierno. Si el PSD no ha presentado todavía esa moción, o ha rehusado apoyar la presentada por la minoría de izquierdas de la cámara, es porque su triunfo desataría el pánico de los mercados y obligaría al rescate, con el PSD apareciendo como responsable de lo que muchos considerarían un desastre nacional. A la espera de una ocasión mejor, el PSD ha firmado un acuerdo con el gobierno para inspirar confianza, extremando así los gestos de responsabilidad por parte de quien está predestinado a coger las riendas del gobierno. El problema es que, sin moción de censura, no habrá elecciones hasta finales de 2013, y nadie piensa que un plazo tan dilatado sirva para arreglar las cosas, sino probablemente todo lo contrario. Así las cosas, bastaría que el crecimiento de Portugal, castigado por las severas medidas de ajuste presupuestario adoptadas en 2010, fuera negativo un solo trimestre para que los mercados, rozando la histeria, protagonizaran sesiones de infarto como las vividas el pasado otoño en relación con Irlanda. Todo lo cual, cuando por segundo mes consecutivo el paro sigue creciendo en nuestro país de forma alarmante, no podría dejar de afectar a nuestro crédito internacional sino muy desfavorablemente.