Causas de la crisis de deuda soberana /y 6

De todo el conjunto de causas que he ido desgranando en esta serie, ¿cuáles son las importantes y cuáles son espurias? ¿Fue la precipitación de Europa y el Banco Central Europeo en lanzarse a una ofensiva de consolidación fiscal, cuando el dólar todavía trataba de promover los estímulos fiscales, o fue la irremediable idiosincrasia cultural de los PIIGS, o el hecho de que el euro se está construyendo sobre una zona monetaria sub-óptima, o la actuación carente de escrúpulos de los hitmen económicos, o finalmente, la competencia estratégica entre el euro y el dólar como base monetaria de la política de poder del siglo XXI?

No se puede hablar de una única causa con exclusión de las demás. Diría que la más importante de todas ellas resulta de la combinación de dos, a saber, la competencia estratégica entre el dólar y el euro cuando el dólar circula en una zona monetaria óptima mientras que el euro no. Esto parecería remitir a una precipitación doble, estratégica a la vez que táctica, toda vez que la competencia se habría agudizado por los responsables del euro antes de que la reactivación de la zona euro fuera un hecho. Pero la cosa se puede mirar también al revés. Quizá Alemania tenía claro que nosotros (incluyendo a griegos, portugueses, italianos y españoles, o sea, los PIGS) no estábamos por la labor de construir una zona monetaria óptima – reléase la entrada al respecto para ver las exigencias que comporta – y decidió aprovechar las crisis para imponer la disciplina encaminada a imponer tal optimalidad. Entonces, esas tres (o cuatro, si incluimos nuestra peculiar idiosincrasia) causas resultan ser distintos aspectos de una misma cosa. Nos queda la actuación de los hitmen, que – como siempre sostengo en relación con la especulación – se aprovechan de la crisis aunque no sean propiamente una «causa» de ella.

[Nota: Este artículo forma parte de una serie titulada Crisis de deuda soberana. Si se perdió las entregas anteriores, sólo tiene que hacer clic abajo, en la etiqueta, para tenerla entera en una misma pantalla; las entradas más antiguas se encuentran abajo.]

Causas de la crisis de deuda soberana /5

Hay una explicación específicamente europea de la crisis de deuda soberana. Muy brevemente, la crisis de la deuda soberana es la forma que adopta en esta fase de la crisis económica la competencia entre dos divisas, el euro y el dólar, por adquirir/conservar el primer puesto en el ranking mundial de monedas de reserva. Lo cual require, naturalmente, de varias aclaraciones.

Primero, por qué es tan importante para una moneda estar en el primer puesto del ranking mundial de monedas de reserva. Sencillamente, porque la moneda que lo ocupe, sea el dólar, como hasta ahora, sea el euro, como nos hemos propuesto los europeos que sea, disfrutará de un premio en el mercado global de divisas. Siempre habrá gente que la demande, no para gastarla adquiriendo bienes y servicios en Europa, sino para realizar transacciones con materias primas entre cualesquiera países que no sean europeos o para atesorarla en forma de saldos líquidos a la espera de emplearla rentablemente en algo. Los medios han acuñado, para referirse a este último aspecto, la expresión «moneda refugio»; vale, si se tiene presente que la noción de primera moneda de reserva es más amplia, y por tanto más exacta. Cuando se da esa circunstancia, la moneda vale relativamente más que lo que representa la contribución de la economía que la emite a la producción mundial de bienes y servicios, y los residentes en ella obtienen un plus de productos de la oferta global sobre lo que de otro modo obtendrían. Es la ventaja de que han estado disfrutando en Estados Unidos. Por tanto, se podría decir que los europeos queremos que el euro sea la moneda-refugio a escala global, para disfrutar de la ventaja que han tenido los estadounidenses, y ese empeño nos ha metido en ciertas dificultades. Una de ellas, y de las peores, es la crisis de la deuda soberana. Cuando se tiene presente lo que está en juego, uno entiende mejor la crispación de los medios anglosajones por convencernos a todos de que los portugueses, los italianos, los griegos y los españoles (¡ah!, se me olvidaba: también los irlandeses) somos unos verdaderos cerdos, incapaces de hacer nada a derechas excepto divertirnos revolcándonos en la porquería. Ya que de esa imagen depende crucialmente el fracaso de Alemania – que es quien está más en el empeño – en lograr su malvado fin.

Pero, y ésta es la segunda aclaración, ¿acaso los europeos nos hemos dejado tentar por la codicia y por ello estamos a la espera de ser castigados? Desde luego que no. Para nosotros, que el euro llegue a convertirse en la primera moneda de reserva, o moneda-refugio universal, no es asunto de codicia sino de una importancia vital para el propio proyecto europeo. Si el proceso de integración en que estamos inmersos ha de progresar, o aun sobrevivir, la cuestión de la moneda común y su ascenso a la posición de primera moneda de reserva sólo puede recibir una respuesta. Por una parte, resulta evidente que los problemas de que adolece la moneda común con ocasión de la crisis de la deuda soberana están provocando cierta desafección entre algunos miembros de la Unión Europea que tendrían que haber adoptado ya el euro, como lo han hecho Eslovenia y Eslovaquia; me refiero muy concretamente a Polonia y a la República Checa. Estos dos países, que lo tenían previsto cuando ingresaron en la UE en 2004, están ahora más lejos que nunca de acompañarnos en el euro. No sólo eso; en algunos países que están dentro del euro, la corriente de opinión partidaria de salirse crece en fuerza por momentos; es el caso de Finlandia. Y ya se empieza a discutir si Grecia y Portugal deberían plantearse la salida del euro como única solución a sus problemas económicos.

Pero la historia tiene giros extraños. Finlandia, cuya deuda externa es insignificante, podría salir del euro, si nos atenemos únicamente a las circunstancias económicas del caso. Es casi el único país que podría hacerlo. Grecia, por ejemplo, cuyo caso ha llegado a discutirse en el seno del Eurogrupo – reunión de los ministros de Finanzas de los países que comparten el euro –, no podría hacerlo sin cometer un error garrafal, del que cualquiera puede darse cuenta. Ahora mismo, la deuda soberana de Grecia se estima en 327.000 millones de euros, unos 30.000 euros por cabeza (la nuestra no llega a 13.000). Si salieran del euro, y sólo tendría sentido que lo hicieran para devaluar su antigua/nueva moneda, el dracma, con objeto de aumentar sus exportaciones, reducir sus importaciones y pagar a los acreedores extranjeros con el superávit comercial, por otra parte, indefectiblemente ocurriría que el peso de la deuda externa sobre los ciudadanos se incrementaría en un 50% como consecuencia de la devaluación, según estimaciones recientes, con lo que la deuda que tendrían que soportar pasaría de la noche a la mañana a equivaler para ellos a unos 450.000 millones de euros, ó 45.000 euros per cápita de ahora. Algo parecido nos pasaría a nosotros, por cierto, aunque en menor medida, si se nos antojara salir del euro. Como no hay bien que por mal no venga, resulta que la crisis de la deuda soberana ha venido a encadenarnos, sobre todo a los más endeudados, de una manera mucho más férrea a la galera del euro. De otra manera, se podría decir que la deuda soberana ha venido a quemar nuestras naves y a uncirnos – cual bueyes – al carro de Alemania.

[Nota: Este artículo forma parte de una serie titulada Crisis de deuda soberana. Si se perdió las entregas anteriores, sólo tiene que hacer clic abajo, en la etiqueta, para tener la serie entera en una misma pantalla; las entradas más antiguas se encuentran abajo.]

Lecciones del 22-M

Con el debido respeto, los socialistas no están sacando las conclusiones correctas del fracaso electoral cosechado por ellos hace poco más de una semana. Lo que parecen creer es que el electorado está molesto por los efectos de la crisis, sobre todo el desempleo, y que no ha entendido qué es lo que la lucha contra la crisis exige. Es decir, tratan de ignorantes a los que no les han votado. Y ahora disponen de diez meses para convencer a ese electorado de que lo que han hecho es sustancialmente correcto, como acaba de declarar el presidente en el comité federal de su partido. En otras palabras, los socialistas – con Rubalcaba a la cabeza – disponen de diez meses para educar al electorado en la doctrina de su presidente. Pero ¿quién es el presidente para dar lecciones de economía a nadie, él que negó la realidad de la crisis cuando era evidente, él que prometió salir de la crisis con los estímulos fiscales, él que lleva más de un año anunciando que se va a crear empleo mientras no deja de destruirse?

La teoría socialista de la crisis tendría más verosimilitud en un escenario de desentendimiento del electorado, o sea, de aumento de la abstención. Pero la participación electoral ha aumentado en lugar de disminuir. Fernández Vara, un hombre que parece inteligente tras su fachada un tanto tosca – herencia, sin duda, de su antecesor Rodríguez Ibarra –, ha propuesto una imagen que resulta útil. «Han ganado los individuos y han perdido los ciudadanos», ha dicho para resumir el significado del 22-M. Estoy de acuerdo, si con la imagen se quiere decir que el electorado, puesto por el gobierno ante una política económica que se pretende única y que sólo aprieta el cinturón de los más débiles, ha decidido que eso confirma que no hay alternativa al capitalismo puro y duro. Y ha votado en clave de capitalismo puro y duro.

Pero la respuesta del comité federal del PSOE, eligiendo por aclamación a Alfredo Pérez Rubalcaba como su nuevo candidato, revela una visión simple de las elecciones, según la cual el centro del país se ha ido a la derecha. Mientras Zapatero, se podría argüir, alejó de sí a ese centro con reformas simbólicas como el matrimonio homosexual, Rubalcaba es el hombre encargado de hacer que las cosas funcionen. La reacción de los mercados a su cooptación ha sido muy favorable. Se espera de él que pueda garantizar la solvencia de España hasta las elecciones de 2012, y yo le creo muy capaz. El problema es quién va a garantizarla después de marzo. Rubalcaba tiene que recuperar muchos votos difíciles de recuperar. Su forma de tratar con el movimiento 15-M será una verdadera prueba. Por una parte, los votantes «desafectos», por así llamarlos, son gente que preferirían ver las acampadas llegar a su fin; pero, al mismo tiempo, les desagradan los métodos brutales (e ineficientes, hay que recordarlo) de la derecha nacionalista en Barcelona. Ése es uno de los terrenos en los que Rubalcaba se mueve a sus anchas. Pero, incluso aunque logre sacar a los indignados de la calle, lo que probablemente le devuelva bastantes votos, los indignados no van a quedarse en sus casas tan tranquilos. Volverán a la calle a la primera oportunidad, y el clima social se enrarecerá durante los próximos meses, toda vez que la política económica va a seguir siendo la que ha sido: una política de liberalización del mercado laboral y de reforzamiento de la solvencia de la banca a costa del erario público, con las famosas políticas sociales – cada vez con menor cobertura, sobre todo en desempleo – haciendo las veces de «guinda». No hay que ignorar la posibilidad de que muchos parados, sobre todo jóvenes, ante el final inevitable de las prestaciones, consideren con seriedad la oportunidad de emprender, alternativamente a las de la revuelta o la emigración, y que ese cambio de perspectiva los induzca a apoyar a una opción política – la liberal-conservadora del PP – que ofrezca mayores facilidades a los emprendedores en detrimento de las políticas sociales.

Un modelo socialdemócrata para España

Cuando una persona como Elena Salgado, ministra de Economía y Hacienda, que se limita a aplicar al pie de la letra en nuestro país las recetas de la tecnocracia global – con una comprensible rebaja, dadas las circunstancias –, se declara sin ningún pudor «socialdemócrata», sin desencadenar furibundas críticas o al menos comentarios irónicos, es que nadie sabe aquí realmente qué es la socialdemocracia. Y si se piensa bien, es fácil entender por qué. Aquí nunca ha habido políticas propiamente socialdemócratas. La primera vez en que pareció que había ocasión de aplicar esas políticas fue durante la Dictadura de Primo de Rivera, con la que el PSOE y la UGT colaboraron al efecto; aunque, verdaderamente, el experimento tuvo a la postre más de filofascista que de socialdemócrata, y bien lo pagaron en términos políticos el partido y el sindicato socialistas, y a fin de cuentas España. La República y la Guerra Civil, abocadas a un conflicto a muerte entre revolución y contrarrevolución, no fueron el marco más propicio para la socialdemocracia. Como no lo fue, en absoluto, el franquismo.

En realidad, desde el comienzo de la transición democrática, únicamente ha habido un episodio de política puramente socialdemócrata. Y no lo protagonizó ningún gobierno de Felipe González ni de José Luis Rodríguez Zapatero. Ambos han gobernado sin los sindicatos, cuando no contra ellos. Recuérdese que a ambos les dedicaron, conjuntamente CC.OO. y UGT, sendas huelgas generales, con éxito desigual. Los dos procedieron a entender las necesidades de ajuste de la economía española de una manera liberal, como operaciones de desregulación, principalmente del mercado de trabajo. ¿Hay que recordar, en tiempos de Felipe González, la reforma laboral de 1984, que suprimió la causalidad como justificación de la contratación temporal, o el proyecto de contratos para jóvenes que desencadenó el 14-D? En el último año, la tan cacareada reforma laboral del gobierno no ha hecho más que abaratar el despido y empedrar el camino para quienes – como la OCDE, hace dos días – reclaman con tenaz insistencia el contrato único de trabajo.

El episodio único de política socialdemócrata que registra la historia de España es el de los Pactos de La Moncloa. Porque es así, los Pactos de La Moncloa revisten el carácter mítico que revisten, y por eso se vuelve recurrentemente a ellos. Duro decírselo a los socialistas, pero necesario. Porque fue protagonizado por la UCD y el PCE, más que por el PSOE, en el lado político, y CC.OO. más que la UGT, en el sindical. Pero fue exactamente un acuerdo de política socialdemócrata. Cuando la inflación interanual ascendía al 27 por ciento, y subiendo mes a mes, se pactó una subida máxima de la masa salarial del 20 por ciento, con eventuales rebosamientos por antigüedad y cambios de categoría hasta otro 2 por ciento. Y los sindicatos, sobre todo, CC.OO. se encargaron de que se aplicara religiosamente en las empresas. Entonces yo no era más que un joven economista de Comisiones Obreras, pero recuerdo cientos de empresas, con cientos de trabajadores cada una ellas, venir a que se les calculara cuánto suponía ese 20-22%. Incluso recuerdo una empresa donde el empresario quería pagar más y vino a ver de qué forma se podía aplicar la excepción – contenida en los Pactos y en los decretos-ley que los desarrollaban – implícita en la cláusula «en condiciones homogéneas de productividad».

Anécdotas aparte, la medida tuvo un éxito innegable. A fines de 1978, en doce meses, la inflación había caído al 18 por ciento anual. Y era una medida socialdemócrata porque se basaba en la colaboración entre el gobierno y los sindicatos. (Me costó mucho entender por qué mis amigos latinoamericanos me decían que lo mismo Perón que el PRI mexicano eran, a su manera, socialdemócratas: la explicación es que ambos gobernaban con los sindicatos). El quid de la cuestión radica, no en lo que se pretende hacer sino en cómo hacerlo. Decir que se quiere preservar el estado de bienestar, fomentar la igualdad, dar oportunidades a los jóvenes… es, prácticamente, no decir nada. Porque lo mismo puede decir, y de hecho lo dice, el PP. Entonces la pelea se degrada a decir que el PP miente, y que tiene agendas ocultas y que lo quieren no es lo que dicen, sino esto, lo otro y lo de más allá, que lo sabemos de buena tinta. El 22-M, sencillamente, los electores han dicho NO a ese discurso, en el fondo vacío, en el fondo hipócrita. Todos estamos de acuerdo en que hay que preservar la estabilidad económica y financiera, y en que hay que defender el estado de bienestar. Y que ambas cosas hay que lograrlas mediante ajustes y reformas. Pero lo que realmente habría marcado la diferencia para un socialdemócrata es hacer esos ajustes con una regulación en que los sindicatos fueran una palanca fundamental y esas reformas, para fortalecer a los sindicatos y no para debilitarlos. Esto es algo que nunca podrá hacer la derecha, y lo que tampoco han sabido hacer los gobiernos de González y Zapatero.

González intentó gobernar en clave socialdemócrata al principio, pero únicamente entendió la relación entre gobierno/partido y sindicato (UGT) como una de subordinación del segundo al primero, sin darse cuenta de que el sindicato no puede hacer nada por la economía si el objetivo es debilitarle. Zapatero quiso jugar esa carta en la reforma de las pensiones. Pero lo hizo en un asunto secundario para la estabilidad – importante en la medida que interesaba a Merkel por motivos electorales – y sólo después de haber machacado a los sindicatos con una reforma laboral a que se oponían sin reservas. Lo que hizo Zapatero fue aprovechar la debilidad de los sindicatos, tras el abaratamiento del despido y el fracaso de la huelga general del 29-S, para obligarlos a claudicar. Es la «tercera vía» de ex socialdemócratas como Blair o Schroeder, que consideraron necesario sacrificar a los sindicatos para llegar al gobierno, y que han facilitado en Europa la hegemonía incontestada de la derecha. Cuando lo que la sociedad necesita es gobiernos que sepan hacer entender a los sindicatos las necesidades de la economía, y que sean lo bastante fuertes para ofrecerles las necesarias contrapartidas. Porque en 1977 los sindicatos no cedieron capacidad adquisitiva para frenar la inflación por los bellos ojos de Suárez, Carrillo o Fuentes Quintana. En contrapartida obtuvieron un poder considerable, de cuyos réditos muchos querrían vivir todavía. Pero eso, claro está, es lo que no podía asumir Zapatero, porque él, que ha concebido el socialismo alternativamente como reformismo radical y republicanismo cívico, no parece haber entendido nunca que el único socialismo consistente es la socialdemocracia, que fundaron Lassalle y Marx en Alemania y que, siglo y medio después, fracasado el comunismo, es la única referencia concreta de la izquierda. Tampoco parece haber entendido nuestro presidente que la fuente del poder socialdemócrata son los sindicatos, ni que debilitándolos se debilitaba él mismo, y que hundiéndolos en la miseria – como ahora están virtualmente hundidos – tomaba el camino más directo para hundirse a sí mismo y al partido en ella.

¿Hace falta un congreso extraordinario del PSOE para recordar cosas tan elementales? A lo mejor, no lo sé. Yo me conformaría con un dirigente inteligente y con el suficiente coraje para asumir una posición socialdemócrata no de boquilla sino de principios.

Causas de la crisis de deuda soberana /4

Una de mis teorías favoritas sobre la crisis de la deuda soberana – y no sólo es favorita mía, sino de muchos observadores no comprometidos con el sistema – es la que encuentra sus causas en la actuación de los hitmen. Hitman – plural hitmen – es un neologismo inglés que designa al asesino a sueldo. En economía se popularizó tras la publicación en 2004 del best seller de John Perkins Confessions of An Economic Hit Man, en el que el autor relataba sus actividades durante varias décadas como «conseguidor» de fondos del Banco Mundial y varias agencias estadounidenses de ayuda al desarrollo, para comprar la voluntad de presidentes y gobiernos de países emergentes y ponerla al servicio de la lucha contra el comunismo y los intereses de empresas multinacionales. En el libro, describía los medios de que se valía para lograr sus fines, y que incluían informes fabricados, soborno, sexo, chantaje e incluso asesinato.

Una vez acabada la guerra fría, los hitmen económicos no dejaron de actuar. Había todo un mundo globalizado al que sacar rentabilidad, y probaron nuevas herramientas en las crisis financieras. En las crisis de los noventa y primeros años de este siglo, encontraron la forma de manipular los mercados, depreciar las monedas nacionales hasta extremos absurdos, poner histéricos a gobiernos y favorecer los pánicos, con el objetivo de hacerse con las riquezas de los países afectados, a precio de ganga. Ahora mismo, hitmen al servicio de hedge funds radicados en paraísos fiscales de todo el mundo seguirían manipulando informes, la opinión de los mercados, la actuación de organismos internacionales y hasta comprando a funcionarios de la Unión Europea y el propio gobierno griego, simplemente, para eso: forzar la venta de los activos reales de Grecia a precios de saldo.

¿Fantasía conspirativa o realidad? Ustedes mismos juzguen.

[Nota: Este artículo forma parte de una serie titulada Crisis de deuda soberana. Si se perdió las entregas anteriores, sólo tiene que hacer clic abajo, en la etiqueta, para tener la serie entera en una misma pantalla; las entradas más antiguas se encuentran abajo.]

El horizonte económico se ensombrece por momentos

En el lapso de poco más de un mes, los mercados han pasado, de esperar una pronta solución de la crisis de deuda soberana, a temer la bancarrota de Grecia y el contagio a España e incluso Italia. Se habla cada vez con más frecuencia de una debacle del euro, a medio o largo plazo, como algo inevitable. Por otra parte, la economía estadounidense se ve amenazada por la extensión a ese país de la política de consolidación fiscal, en sustitución de los estímulos fiscales, la última versión de los cuales está próxima a vencer; con todo lo que eso supondrá de lastre añadido a las ya menguadas posibilidades de reactivación. Japón no ha hecho más que completar el recuento de las pérdidas generadas por el combinado terremoto/tsunami/accidente nuclear, que frenará sus oportunidades de crecimiento al menos este año. China enfría su crecimiento, lo que se traduce en caída de los precios de materias primas. Un volcán revoltoso se une a la protesta islandesa, y podría poner en riesgo el transporte aéreo trasatlántico, además del intraeuropeo. Y el gobierno socialista de España, apoyado desde hace más de un año por los mercados, acaba de sufrir una estrepitosa derrota en las urnas.

En el centro del cambio de coyuntura, sin embargo, está la falta de entendimiento de los gobiernos europeos (y sobre todo el de Alemania) con el Banco Central Europeo. Las desavenencias ya provocaron la dimisión del presidente del Bundesbank, hace menos de un mes, y la retirada de su candidatura a suceder a Jean-Claude Trichet en octubre. Ahora, el rifirrafe se centra en si Grecia debe o no «reestruturar» su deuda (eufemismo por declararse en bancarrota). La reestructuración de marras puede suponer un simple alargamiento de plazos – reprofiling, en la jerga financiera – o la quita de una parte de la deuda, o sea, que Grecia deje de pagar esa parte. Jean-Claude Juncker, primer ministro de Luxemburgo y presidente del Eurogrupo – la dirección política de la eurozona, en su calidad de instancia integrada por los ministros de Finanzas de los países donde circula la moneda común –, se ha pronunciado sin ambages por el reprofiling, como intento de evitar males mayores. A eso se opone tenazmente el BCE – la autoridad monetaria de la zona euro – con el argumento de que cualquier reestructuración de la deuda griega, por «suave» que sea, y el reprofiling es la forma más «suave» posible, reportará un quebranto desproporcionado a los bancos de toda la eurozona, como propietarios de la mayor parte de esa deuda; según el Banco emisor, eso supondría una crisis financiera de las dimensiones de un «Lehman Brothers» europeo. Tan preocupado pretende estar el BCE que amenaza incluso con no aceptar la deuda griega – que ya está calificada como «bono basura» desde hace tiempo, y la semana pasada Fitch la ha hundido aún más en esa sima – como garantía en caso de que sea objeto de reprofiling. Lo cual dejaría a la banca griega sin acceso a las operaciones de financiación del BCE y prácticamente forzaría la salida de Grecia del euro.

Alguien podrá pensar que el BCE se extralimita en sus funciones. Yo, desde luego, lo pienso. El BCE es la autoridad monetaria, pero no la crediticia. Este concepto es difícil de entender en España, donde ambas autoridades las reúne el Banco de España; pero es la excepción en la eurozona, donde la mayoría de los países – Alemania es un caso claro – reparten ambas responsabilidades entre organismos distintos. Se diría que el BCE batalla por ampliar sus competencias. El BCE no es más que la cúpula del Sistema Europeo de Bancos Centrales, y asume competencias delegadas por éstos. Ahora bien, buena parte de ellos no tienen competencias como supervisores de las entidades de crédito, y por tanto no pueden delegarlas en el BCE; y los que las tienen, como el BdE, no las han delegado. Angela Merkel, una de las personalidades que más ha abogado para que los acreedores privados – léase, los bancos – compartan sacrificios con el contribuyente, debe de ser más consciente que nadie de cómo se extralimita el BCE.

Los analistas atribuyen la beligerancia del BCE a sus propios riesgos en el asunto. Los bancos griegos han ido cediendo al BCE su cartera de deuda nacional al objeto de refinanciarse. Cualquier reestructuración, incluso la más suave, repercutiría en la cuenta de pérdidas y ganancias del BCE. Algunos han llegado a estimar que, si la deuda soberana de Grecia fuera objeto de una quita del 50%(*), las pérdidas del BCE le llevarían, a él también, a la bancarrota.

[(*): El mercado secundario, con el tipo de interés del 25% anual en los bonos griegos a dos años registrado esta semana, asume la bancarrota de Grecia dentro de ese plazo y por lo menos una quita del 45%].

Luis Ángel Rojo in memoriam

Se ha marchado el profesor Rojo, y se ha marchado sin aclarar lo que para mí es el enigma supremo de su magisterio. Su libro Renta, precios y balanza de pagos, que escribía mientras nos daba las clases que describí hace meses en una entrada de este blog, constituye un intento muy original de desarrollar el modelo de la IS-LM con una estricta separación de las variables nominales y las reales, y tanto más notable el intento cuanto que la versión neoclásica, digamos, de Hicks-Modigliani nunca abandona del todo la ambigüedad en las relaciones entre ambos tipos de variables, a tono con la propia ambigüedad de Keynes al adoptar la unidad de salarios como medida estándar del producto. No he estado nunca del todo seguro de que el modelo del profesor Rojo – que no dudo en caracterizar como keynesiano-monetarista, por la circunstancia indicada – fuera un completo éxito, en el sentido de estar libre de contradicciones; comprobarlo a conciencia ha sido para mí una asignatura pendiente que he arrastrado, por falta de tiempo, toda la vida. Quizá las nuevas generaciones de economistas, mejor adiestrados que nosotros en técnicas formales, sean capaces de suplir nuestra carencia y dar a la figura del profesor Rojo el lustre teórico que se merece.

Causas de la crisis de deuda soberana /3

El problema básico de la eurozona es que no ha conseguido convertirse en un «zona monetaria óptima», como la teoría afirma que tendría que ser para funcionar establemente. Se habla de la falta de una gobernanza económica única, como único quiere ser el mercado interior de la Unión Europea. Pero esto de la gobernanza común es una forma de escapar al problema. Más inmediata es la falta de mecanismos de ajuste. En una zona monetaria óptima, según la teoría, un aumento vertiginoso del desempleo, como el que se ha dado en España, debería dar lugar – con o sin gobernanza común – a: a) una reducción de salarios y precios, que hiciera más competitiva su producción y atrajera capitales de otras regiones de la zona monetaria; b) procesos emigratorios desde la región con desempleo a regiones de la zona monetaria donde el empleo esté creciendo; ó c) transferencias de renta, basadas en impuestos o en inflación generada por monetización del déficit, desde las regiones con empleo a las regiones con desempleo. a) opera muy lentamente si es que opera en absoluto y b) no opera en absoluto: los irlandeses, con un crecimiento muy débil, se plantean emigrar antes a Australia que a Alemania, que crece por encima del 6% interanual, o a Francia, que lo hace al 4%. c) no está prevista en cuanto a impuestos y el Banco Central Europeo rechazó monetizar el déficit. Consecuencia: apenas hay ajuste, el desempleo se eterniza en las regiones de crecimiento más débil y – sin transferencias – lastra las finanzas de sus gobiernos por la doble vía de mayores gastos y menores ingresos. Así, la crisis de deuda soberana es prácticamente inevitable. Nada que no hubiera podido prever la teoría. La cuestión, entonces, es si la eurozona puede sobrevivir como una zona monetaria sub-óptima. Sobre esto, no hay nada escrito.

[Nota: Este artículo forma parte de una serie titulada Crisis de deuda soberana. Si se perdió las entregas anteriores, sólo tiene que hacer clic abajo, en la etiqueta, para tener la serie entera en una misma pantalla; las entradas más antiguas se encuentran abajo.]

22-M

José Luis Rodríguez Zapatero es un excelente ejemplo de autismo político. Anoche compareció ante los medios y reconoció la derrota de su partido en las elecciones municipales y autonómicas, para revelar a renglón seguido que él ya la tenía descontada y que, por ese motivo, no piensa dimitir. Según él, es imprescindible que continúe al frente del gobierno hasta concluir su mandato «no por concluirlo, sino por completar las reformas ya iniciadas». No quiere percatarse del carácter plebiscitario que han tenido estas elecciones; en menos de una semana, la calle – el Movimiento 15-M – y las urnas le han dicho que el país no quiere sus reformas. Entonces, ¿a quién se cree que representa?

Hasta ahora, ha tenido el apoyo de los organismos internacionales y de los mercados. A lo mejor se había creído que porque es capaz de sostener la mirada del entrevistador y decir sin pestañear que España pagará hasta el último euro que adeude. No parece darse cuenta de que, para todos sus apoyos internacionales, él era una especie de flautista de Hammelin, alguien capaz de encantar a los ciudadanos de su país y llevarlos al sacrificio colectivo. Ayer se demostró que las ratas se han cansado de seguir al flautista. Por si fuera poco, DSK – presunto candidato socialista a las próximas presidenciales francesas, y alguien que simpatizaba ideológicamente con Zapatero – será previsiblemente sucedido por una conservadora francesa, que a buen seguro preferirá ver a uno de los suyos al frente del gobierno de España. Y no se imagina nuestro presidente cuánto puede contribuir el Fondo Monetario Internacional a informar la opinión de los mercados.

O mucho me equivoco, o Zapatero tendrá suerte si logra concluir no sus queridas reformas sino tan sólo las primarias que permitan a su partido presentarse en las debidas condiciones a unas elecciones anticipadas.

Cómo está el mercado de deuda española

Ayer el Tesoro público de España subastó obligaciones a 10 y 30 años. Los resultados fueron relativamente decepcionantes, a la vista de lo bien que habían ido las cosas tan sólo dos días antes en letras a 12 y 18 meses. El tipo de interés a 10 años ha caído ligeramente en comparación con la subasta del mes pasado, del 5,472 al 5,395%, aunque a 30 años ha subido en comparación con la última subasta, hace dos meses, del 5,875 al 6,002%. Signos contrarios que vienen a mostrar que no se ha retornado del todo a la situación anterior al conato de pánico en Semana Santa.

Más preocupante, a mi juicio, es el descenso en volúmenes adjudicados. El Tesoro planeaba adjudicar entre 3.000 y 4.000 millones de euros, y ha adjudicado efectivamente 3.144,54 millones de euros. Para los no iniciados, el Tesoro considera un resultado «bueno» situarse hacia el punto medio del intervalo previsto; en este caso, 3.500 millones. Por encima de esa cifra, el resultado sería «muy bueno»; por debajo de ella, como es el caso, «regular» o «decepcionante».

Lo interesante es que los datos mencionados tienen lugar con lo que en otras circunstancias se habría considerado una buena ratio de cobertura, o cociente entre el volumen adjudicado a cualesquiera tipos de interés y el volumen adjudicado al interés citado más arriba. Esa ratio, en ambas clases de obligaciones, ha sido de 1,85, o sea, el volumen demandado casi ha doblado al adjudicado. Pero, como he señalado en otras ocasiones, y no me cansaré de repetir, la ratio de cobertura es un dato insignificante sin conocer a qué tipos se demandaba el volumen no adjudicado. En este caso se demuestra que había mucha demanda, sí, pero a tipos que el Tesoro no podía asumir, por lo elevados. Es decir, el mercado empieza a endurecerse. La subida del tipo a 30 años indica que el mercado descuenta un mayor riesgo de bancarrota española a un plazo tan largo como ése, mientras que la caída del tipo a 10 años vendría a decir que, durante diez años, ese riesgo es menor que antes. En términos estilizados, la visión del futuro que nos da el mercado es que, durante los próximos 10 años, se espera que España no quiebre (ayudada por trampas de la Unión Europea, como los rescates sucesivos que se están viendo en relación con Grecia) pero, después, cuando los recursos de la propia UE se hayan agotado, la quiebra será bastante más probable. Para poner las cosas más fáciles, la prima de riesgo en el mercado secundario no baja de 230 puntos básicos.

Para entender el 15-M

En 1899, mientras Joaquín Costa exigía la disolución del ministerio de Marina (ya no había barcos, pues todos se habían perdido en Santiago de Cuba o en Cavite) y el cierre de cuarteles para abrir escuelas, Antonio Maura clamaba en el Congreso de los Diputados que o la revolución se hacía desde arriba o se haría desde la calle. Cualquiera puede tener sus dudas si la situación ahora es comparable o no al 98, pero me atrevo a opinar que las palabras de Maura son exactamente lo que hay que tener presente para enjuiciar el movimiento que los medios internacionales empiezan a denominar la «Spanish revolution».

A uno le molesta una sumisión cultural tan manifiesta, como la que denota la aceptación una tal denominación, en lengua extranjera. A otra, que se critique de raíz el sistema democrático y no se valore lo que costó traerlo a España. A un tercero no se le ocurre nada mejor que decir que la crítica debe manifestarse en las urnas. Un cuarto, en fin, se indigna de que el movimiento surja ahora, precisamente en campaña electoral y con el propósito manifiesto de influir en el sistema que critica. Ninguno se ha enterado de nada. La advertencia al establishment es recibida por el establishment haciendo oídos sordos.

Las formas del movimiento son todas prestadas; empiezo a sospechar que incluso el eslogan que tanto me gusta («El poder nos teme porque la revuelta enamora») es copia de otro de Mayo del 68. Pero todo eso es secundario. O mejor dicho, es de importancia cardinal, pero no se entiende nada. ¿Es que no se han enterado de que se trata de una crítica a la democracia formal, y que por tanto las formas son objeto de desprecio? Duro reto para una sociedad oficial que ha envejecido en la adoración de las formas. ¿Que no quieren la democracia que tenemos? Sí la quieren, pero quieren más. ¿Que por qué no votan para expresar su descontento, como quiere el presidente del gobierno? Puede que lo hagan por el partido que defiende los derechos de los animales o cualquier otro. El punto crucial es que no son tontos y saben que ése es un voto inútil, y que para votar útil tan sólo se les da un par de opciones, ninguna de las cuales les gusta. Podrían formar un nuevo partido político, pero no hay tiempo y además no es eso lo que primariamente les interesa. El hecho de que hayan surgido en una campaña electoral es prueba de que no son «antisistema» al uso, puesto que quieren influir en el sistema a su manera; el establishment debería alegrarse. Y el PSOE debería alegrarse más todavía, porque aparecen cuando las encuestas dan una abrumadora victoria al PP, al que ellos no quieren votar porque saben que no cambiara la política ni un ápice. Y el PP debería alegrarse bastante, porque ésos son votantes naturales del PSOE que en estas elecciones no van a ir a votar, o votarán inútil. Entonces, ¿a qué viene tanto aspaviento, tanto miedo a la calle?

Por una razón muy sencilla, y esto sólo lo diré una vez. Quedará en el blog, si ustedes quieren para la historia, y nadie hará caso. La democracia formal, desprovista de cualquier contenido real, ha demostrado ser una mentira. No es verdad que los ciudadanos decidan la política, porque los ciudadanos no decidieron los ajustes del 10 de mayo de 2010 y todo lo que ha venido después. Si el presidente del gobierno hubiera consultado, la mayoría del país habría dicho NO. Por eso asumió toda la responsabilidad en solitario, como un héroe de tragedia romántica. Pero eso no es importante, es más bien materia para una ópera bufa. Lo importante es que ese día se dio un golpe de Estado en España. ¿Pues que a lo peor no había otro remedio que darlo? Pues a lo peor, pero se dio. Y el golpe de Estado no lo dio el gobierno, ni siquiera el presidente del gobierno, con toda su trasnochada gallardía. El golpe lo dieron los organismos internacionales y lo dieron los mercados, utilizando la debilidad del gobierno como instrumento. Y la calle ha percibido que esta democracia formal está desequilibrada, porque el interés de un hedge fund de las Islas Cayman pesa en la definición de nuestra política más que el voto de los ciudadanos. Los ciudadanos han salido a la calle para contrarrestar ese desequilibrio, de la única forma que el sistema les deja. A eso se reduce todo. Pero eso, con lo poco que parece, a lo mejor es el inicio de un gran cambio. El riesgo es que no estamos preparados.

Elogio de DEMOCRACIA REAL, ¡YA!

«Las revoluciones políticas, Señor, son las necesidades de los pueblos puestas en acción, y estas necesidades son tanto más enérgicas y fuertes, cuantos más obstáculos se oponen a su entera satisfacción. De aquí, Señor, esta terrible verdad que los pueblos nunca apelan a los extremos, sino después de haber apurado enteramente la paciencia del sufrir. En vano la perfidia los atribuirá a los hombres de la revolución; ahí viene, Señor, la posteridad que juzgará a unos y a otros, y decidirá si ha sido culpa de los pueblos o de sus príncipes».

De una exposición de la Milicia nacional de Irún, el 22 de julio de 1822 (citado por Josep Fontana, La quiebra de la Monarquía absoluta, 1814-1820: La crisis del Antiguo Régimen en España, Ariel, 1971, pág. 257).

Tenía yo la sana intención de continuar hoy con otra entrega del serial sobre la crisis de la deuda soberana, pero es cosa que puede esperar. Anoche visité la Puerta del Sol de Madrid, después de que una junta electoral desautorizara la concentración convocada por la plataforma «Democracia real, ¡ya!». Quise ver que aspecto tenía la concentración antes de que la desalojaran los antidisturbios.

He de advertir, antes de describir lo que vi, que era bastante escéptico respecto a la importancia de la movilización que empezó el domingo y después se ha extendido por toda España. Me disgustaba la comparación que se hace entre esa movilización y la de Mayo del 68. Sobre todo por las breves entrevistas de sus participantes difundidas por los medios, me parecía un movimiento ramplón – en el fondo una revuelta de los ni-ni – e incapaz de alcanzar la altura poética de la revuelta estudiantil de París, con sus eslóganes situacionistas: «La imaginación al poder» o «Compras tu felicidad; róbala», surrealistas: «Seamos lógicos/razonables/realistas, pidamos lo imposible» o «Soy un marxista de la tendencia de Groucho», maximalistas: «Ceder un poco es capitular mucho» o «Los que hacen las revoluciones a medias no hacen más que cavar sus propias tumbas». Juzgue el lector si lo ocurrido en la Puerta del Sol tiene algo que envidiar.

Había cinco, diez, quizá quince mil personas; no sé, no calculo bien cuando hay tanta gente. La Puerta del Sol estaba prácticamente llena. Había muchos antidisturbios, pero no llevaban (aún) los cascos puestos. La inmensa mayoría de los presentes eran jóvenes; quizá el 80 ó el 90 por ciento. No había asistido a una manifestación con tanta gente joven desde mis días de estudiante durante la Dictadura. Un grupo muy compacto en el centro de la plaza coreaba consignas contra los partidos mayoritarios y se divertían con su propio espectáculo ante las cámaras de buen número de cadenas televisivas. La entrada a la estación de Cercanías, que semeja un iglú de cristal, estaba cubierta de carteles, algunos del tamaño de una hoja de cuaderno. Cientos de ellos, y gente encaramándose para pegar nuevos. Imposible leerlos todos. Citaré sólo los que recuerdo: «Si te fías de un banco, dormirás en él», «El salario del despedido es el bonus del directivo», «Si votar tuviera alguna utilidad, estaría prohibido», «Si el hombre no puede gobernarse a sí mismo, ¿cómo va a gobernar a otros?; y si puede gobernarse, ¿para qué necesita ser gobernado?». Y mi favorito: «El poder nos teme porque la revuelta enamora». Me confieso enamorado.

Respiro para la deuda española

Ayer el Tesoro español subastó letras a 12 y 18 meses. Los resultados fueron tranquilizadores. En ambos casos, se registró un descenso de los tipos de interés a que se adjudicó la deuda. En letras a 12 meses, hace un mes el Tesoro tuvo que aceptar el 2,77%; ayer, el 2,55%. En letras a 18 meses, en abril el compromiso asumido fue del 3,36%; ayer, del 3,10%. Independientemente del análisis de la relación entre volúmenes demandados y adjudicados, que se puede resumir diciendo que fue buena, parece evidente que lo ocurrido ayer supone una noticia, como digo, tranquilizadora.

Aparentemente, el mercado de la deuda española está retornando a la situación anterior a Semana Santa, momento éste en que se desató, si no un pánico en sentido estricto, sí cierto «reacoplamiento» de ese mercado a los mercados de deuda de Grecia, Irlanda y Portugal, en situación de plena excitación por la petición de rescate de Portugal y los rumores sobre la posible reestructuración de la deuda griega. Ahora no se puede hablar de «desacoplamiento», propiamente dicho, toda vez que cierta tranquilidad parece estar retornando a todos esos mercados también. Se diría que los mercados de deuda soberana se están dando una tregua. Sobre todo, porque la incertidumbre es menor, ya que el rescate de Portugal avanza; recuérdese que hace una semanas no estaba claro si Finlandia iba a colaborar en ese rescate, y el asunto se resolvió el viernes pasado por la noche. El Eurogrupo – en el que participa Finlandia, como país que ha adoptado el euro – ya ha dado luz verde al rescate, el lunes pasado.

Por otra parte, el mercado se está tomando el «culebrón» Strauss-Kahn como simplemente eso, un culebrón. Parecen quedar atrás los aspavientos del Wall Street Journal, tan sólo el lunes, que quería ver en el escándalo un escollo poco menos que insalvable a la solución de la crisis de deuda soberana. Ayer, hasta la vicepresidenta Salgado se permitió decir que lo importante del asunto para ella era la solidaridad con la mujer presuntamente ultrajada. Es reconfortante, cuando hay tanto en juego, que todo lo que una ministra de Economía y Hacienda tenga que decir sea eso.

Causas de la crisis de deuda soberana /2

Acerca de las causas subyacentes de la crisis de la deuda soberana, hay por lo menos dos teorías con «denominación de origen», una tercera de un marcado carácter teórico, y una cuarta – trivial – que sitúa su origen en la especulación. Digo que esta última es trivial porque la especulación siempre sacará provecho de cualquier situación, pero no puede crear ninguna. Lo que nos interesa es la situación creada porque, mientras subsista, la especulación siempre estará aprovechándose de ella por más de que uno se lamente sin poder evitarlo.

A la primera de las dos teorías con «denominación de origen» la llamaré la angloamericana, porque son los medios especializados de habla anglosajona – Financial Times, The Economist, Wall Street Journal, Bloomberg… – quienes la han popularizado, hasta el extremo de darle carta de naturaleza. Estos medios toman los datos brutos que la economía y las finanzas producen todos los días, y los utilizan para enhebrar un relato según el cual la crisis de la deuda soberana revela dramáticamente la debilidad del euro, basado en una heterogénea colección de economías nacionales totalmente disímiles entre sí, carentes de disciplina común en ámbitos-clave como impuestos y finanzas públicas, mercados laborales y sistemas financieros, organización de los poderes públicos y hábitos de consumo y ahorro de los particulares, ética de los individuos y morales colectivas. Si la Unión Monetaria Europea ha logrado que se emita y circule una moneda común, en realidad – continúa el relato – tan solo ha logrado eso, mientras el foso se ensancha en todos o casi todos los ámbitos mencionados. Se diría que las fuerzas centrípetas que sostienen a la moneda común prevalecieron sobre las fuerzas centrífugas que tienden a hacer que se desmorone, en el periodo 1999-2008; tras el comienzo de la crisis, y hasta el otoño de 2009, se mantuvieron en precario equilibrio; y de forma clara desde comienzos de 2010 las fuerzas centrífugas predominan, y lo hacen de manera más intensa con cada incidente singular de la crisis de deuda soberana.

Como se puede apreciar, el relato de los hechos y su encadenamiento lógico por los medios angloamericanos coincide parcialmente con el de las causas de la crisis que he llamado «aparentes» en una entrada anterior. Lo que hay es una diferencia de énfasis en un extremo: según el relato angloamericano, el euro estaría cada vez más cerca de hundirse definitivamente en el marasmo de la heterogeneidad de sociedades y políticas, para hacerse pedazos y desaparecer tragado por la historia. Hay una especie de destino fatídico empujando hacia delante las cosas, contra el que lucharían – inútilmente, como Tántalo empujaba su piedra – los países centrales, y sobre todo Alemania. Quizá es el espíritu nacional de la propia Alemania el que lleva esa impronta fatídica en su seno; Alemania, siempre intentando cosas imposibles y desastrosas siempre, como en 1914, en 1939 y, aunque por otros medios, también ahora. Y el motivo de su fracaso, al que parece nuevamente abocada en esta ocasión, no es otro que la grandeza de Alemania aparece lastrada por la mediocridad de algunos de los socios de que se rodea. Los medios angloamericanos incluso acuñaron una palabra despectiva para designarnos: PIGS (cerdos, en inglés), siglas de Portugal, Italia, Grecia y España (Spain). Esta palabra se acuñó bastante antes, en los noventa del siglo pasado, y entonces a Irlanda no se la asociaba al grupo; antes al contrario, Irlanda era, según el relato angloamericano, un ejemplo a seguir. Primero, por razón de ser un país «anglosajón», si no étnicamente – que no lo es – sí lingüísticamente; segundo, porque los descendientes de irlandeses forman una comunidad muy influyente en Estados Unidos, y viene a cuento porque hablamos de la opinión informada por medios angloamericanos; y último pero no menos importante, porque Irlanda seguía desde lustros atrás las prescripciones desreguladoras del Fondo Monetario Internacional y de la corriente principal del pensamiento económico actual, prescripciones que nos metieron de hoz y coz en la actual crisis. Cuando se vio que el más obediente discípulo de la clase resultaba ser tan torpe como el más revoltoso; es decir, cuando Irlanda tuvo que pedir la misma clase de ayuda financiera que poco antes había pedido Grecia, hubo que cambiar a regañadientes las siglas para dar entrada a Irlanda en el pelotón de los torpes, con gran dolor de todos los anglosajones y de los norteamericanos irlandeses. Y con gran dolor, no tanto por encasquetar el sambenito también al discípulo predilecto; después de todo, también los irlandeses lo hicieron mal, qué caray, el mundo es duro y la competencia lo hace más duro, que se fastidien. No, con gran dolor porque se les estropeó la bonita palabra PIGS para convertirse en PIIGS, que ya no significa nada. Así de «listos» son los que informan la opinión mundial y tratan de manipular los mercados. Con esas palabritas estúpidas se ha pretendido acomplejarnos; a nosotros, que ya tenemos lo nuestro; a los griegos, que lo están pasando realmente mal; a los irlandeses, que sin comerlo ni beberlo les ha tocado la china, hasta el punto que la mayoría de sus jóvenes ya piensa en emigrar; a los portugueses, que pueden empezar a pasarlo tan mal como los griegos en pocos meses; y a los italianos, que de momento ni se inmutan porque la cosa les cae aún lejos.

Y frente a este relato, que presenta a Alemania condenada a fracasar en su empeño actual por causa de nuestra pretendida incompetencia, y que cala cada vez más hondo en Finlandia y en otros países del norte de Europa, la única respuesta oficial de Europa es tratar una y otra vez de convencer a todo el mundo – la última vez por boca del comisario europeo Olli Rehn, precisamente un finlandés – de que España e Italia se han «desacoplado» de la desastrosa trayectoria de los otros tres países, que ahora conforman la palabra inglesa cerdo, en singular, un drama que se representa una vez, aunque sea en tres actos, y que no vuelve a repetirse. Esto es jugar en terreno contrario. Resulta demasiado evidente que lo hacen porque necesitan pedir más dinero para Portugal, y quizá también – por segunda vez – para Grecia, y si los paganos del estropicio sospecharan que no es la última vez que se les pide, y que la próxima sería mucho más dinero (empieza a hablarse de que el rescate de España supondría más de 300.000 millones de euros), no habría quien les sacara dinero ahora.

Todo esto son cosas conocidas. En la presente situación, en la que los medios angloamericanos se extienden profusamente en presentar la forma mediterránea de entender la vida como una ofensa al espíritu WASP del capitalismo, no está de más volverlas a sacar a la luz, ponerlas ahí delante de nuestros ojos y decirnos: «Todo eso no es más que basura intelectual».

[Nota: Este artículo forma parte de una serie titulada Crisis de deuda soberana. Si se perdió las entregas anteriores, sólo tiene que hacer clic abajo, en la etiqueta, para tener la serie entera en una misma pantalla; las entradas más antiguas se encuentran abajo.]

Causas de la crisis de deuda soberana /1

La crisis de deuda soberana es un episodio, por ahora localizado en Europa, dentro de la crisis financiera global desencadenada en 2008. El episodio consta de una serie de pánicos reiterados de los mercados de deuda, que dificultan extraordinariamente la financiación pública de las economías de la periferia de la zona euro. Los pánicos han forzado, hasta ahora, el rescate financiero de tres de esas economías (Grecia, Irlanda y Portugal) por parte de la Unión Europea y el Fondo Monetario Internacional. Países como España, Italia, Bélgica e incluso Francia – los dos últimos, ya no enclavados en la «periferia» sino más bien «centrales» – han sido objeto de atención más o menos permanente ante el riesgo, real o imaginario, de contagio.

Una matización importante es que sólo los países de la zona euro se ven inmersos en la crisis de deuda soberana. Otros países pueden sufrir problemas enteramente similares, y de hecho los han sufrido en el pasado y podrían sufrirlos en el futuro; pero no se habla de ellos como incidentes de esa crisis sino como casos aparte. Tal es el caso, por ejemplo, de las crisis financieras de Islandia y Hungría, en 2008, y Letonia en 2009, atendidas las tres por el FMI y la segunda y tercera también por la UE, a la que pertenecen ambos países. En este sentido, el primer incidente de la crisis de deuda soberana se considera la crisis de Grecia, destapada a comienzos de 2010. La razón para el diferente tratamiento que se da a los distintos casos no es otra que la íntima conexión de la crisis de deuda soberana con el euro y los problemas de su supervivencia.

A la hora de buscar causas a la crisis, se puede hablar de dos clases: causas aparentes y causas subyacentes. A las causas aparentes me he referido in extenso en este blog. Por resumir, es el giro que imprimió la UE, y de manera particular la zona euro, a su política económica en el otoño de 2009. Mientras el FMI mantenía la recomendación de prolongar los estímulos fiscales, toda vez que la recuperación iniciada el verano anterior parecía aún frágil, la UE viró hacia políticas de consolidación fiscal. Al mismo tiempo, el Banco Central Europeo, que había llevado a cabo una política acomodante, mediante la provisión ilimitada a los bancos de dinero a un año y al 1% de interés, anunció la terminación de esa financiación extraordinaria para retornar a las condiciones habituales: dinero a 7 días y a 3 meses. Los bancos, que habían tenido fácil (y muy barata) la adquisición de deuda pública a corto plazo, la tuvieron un poco más difícil; y los gobiernos, que habían financiado sus estímulos fiscales con deuda a corto tuvieron que empezar a emitir más deuda a largo y a buscar la financiación en los mercados. Los mercados, a su vez, que dormitaban desde septiembre de 2008 en un limbo de desprecio por parte de la opinión pública, que veía en ellos a los culpables de la crisis, se vieron de repente revitalizados y de nuevo plenos de vigor. Por una parte, empezaron a sospechar que quizá la UE y la zona euro habían cambiado de política demasiado pronto, lo que ponía en riesgo la recuperación, sobre todo, en los países más débiles. Por otra, empezaron a discriminar entre los países que venían a ellos a buscar financiación, cosa que no había hecho el BCE. De la confluencia de todo ello, surgió la crisis propiamente dicha.

El parlamento finlandés aprueba el rescate de Portugal

Ayer por la tarde, el parlamento finlandés dio luz verde a la propuesta comunitaria de prestar, conjuntamente con el Fondo Monetario Internacional, 78.000 millones de euros a Portugal. El partido-revelación de las pasadas elecciones, Verdaderos Finlandeses, que pasó de 5 a 39 escaños de una cámara de 200, votó en contra. Debido a su decisión, quedará fuera del gobierno que se está formando y que contará con cinco partidos, todos los cuales perdieron votos y escaños hace unas semanas. Los analistas políticos del país predicen que Verdaderos Finlandeses se ha asegurado de esta forma seguir capitalizando el descontento de una gran parte de la población, que ve con terror como el gigante económico Nokia está empezando a despedir trabajadores. «¿Por qué tenemos que darles dinero cuando ellos dejan de comprar nuestros teléfonos móviles?», ésta parece ser la pregunta que se hacen muchos finlandeses y que los partidos tradicionales no aciertan a contestar. Corre el runrún de que Timo Soini, el líder de Verdaderos Finlandeses, se presentará a las elecciones presidenciales dentro de unos meses, y sus categóricos desmentidos no hacen más que confirmar las ganas que tiene de hacerlo.

En todo caso, el próximo lunes, 16 de mayo, o sea, pasado mañana, cuando se reúnan en Bruselas los ministros de Finanzas de la zona euro para discutir y aprobar el préstamo de urgencia a Portugal, podrán hacer ambas cosas sin obstáculo aparente. Nuestro vecino podrá así salir de sus apuros financieros, pero no de los económicos. El PIB portugués cayó un 0,7% en el primer trimestre de 2011 después de haberlo hecho un 0,6% en el cuarto de 2010. Oficialmente, así pues, Portugal vuelve a estar en recesión, y se espera que su economía decrezca un 2% en el conjunto del presente año.

Todos estos datos se conocen en el momento en que también aumenta la inflación en la zona euro, pese a la reciente subida de tipos de interés, lo que mete nueva presión al Banco Central Europeo para volver a subirlos. Pero esta vez el FMI se ha adelantado y advierte al BCE que no debería tocarlos, por el riesgo que añadiría para países donde los agentes económicos están sobremanera endeudados, como es el caso de alguno de los países del Este que pertenecen a la zona euro (Eslovenia, Eslovaquia) y naturalmente – aunque nadie lo dice, para mantener la ficción del «desacoplamiento» – España.

Presentación de nueva serie sobre Crisis de Deuda Soberana

Me encuentro por unos días en Rzeszów, una pequeña ciudad – pero realmente bella, como es habitual en toda la Europa oriental – en la Polonia subcarpática, a unos 180 km al este de Cracovia. He venido aquí en una misión docente del programa Erasmus, a impartir un seminario sobre la crisis de la deuda soberana, ese tema que a nosotros nos trae de cabeza y ellos – los polacos – contemplan más con curiosidad que con otra cosa, a cierta distancia, que para eso están fuera del euro. La circunstancia me ha obligado a resumir y sintetizar ideas sobre el tema, que por lo demás tengo bastante trabajado, como habrán podido observar los lectores de PURGATORIO ECONÓMICO. Pero el cambio de perspectiva está resultando realmente útil. Aquí he venido a defender el euro, faltaría más; de ningún modo a confirmar la sospecha de los polacos de que han hecho buen negocio rehusando entrar en la moneda común, como en cambio han entrado sus vecinos eslovacos. No confundamos los planos.

La necesidad de adoptar un punto de vista para mí un tanto inusual en la perspectiva que adopto por lo general en este blog – bastante crítica, creo, con el gobierno económico de España y de la zona euro – me ha llevado a tratar de organizar la información de manera distinta a como estoy acostumbrado; y, sobre todo, a enmarcarla en consideraciones de contexto que permitan situar adecuadamente esa información a quien no tiene presentes los problemas de esta crisis particular, como nosotros – a la fuerza ahorcan – los tenemos. La reflexión que he tenido que realizar, el esfuerzo de hacerla encajar en una presentación en diapositivas y, último pero no menos importante, la posibilidad de disponer del tiempo libre que me dejan las clases para pasarlo en terrazas al aire libre, en una plaza mayor de edificios del siglo XVIII, todos muy bien conservados y/o restaurados, donde se puede trabajar a gusto en días soleados (por ahora, toco madera) que no son corrientes aquí, me ha convencido de que el mejor empleo que puedo dar a mi asueto, aparte de contemplar a lo que por aquí merece ser visto, que es bastante, es escribir, de la forma más ordenada posible, mis ideas sobre el contexto que rodea la crisis de la deuda soberana. Unas ideas, éstas del contexto de la crisis, que casi siempre están en la penumbra de lo entredicho o simplemente sobreentendido, y que, por una vez, conviene hacer explícitas para mejor comprensión de las propuestas políticas.

De ahí la serie Crisis de la Deuda Soberana que en este mismo momento comienza. Permanezcan atentos a sus pantallas.

Que cada palo aguante su vela

Las declaraciones de la primera ministra eslovaca, Iveta Radicova, ayer mismo en la London School of Economics, afirmando que Eslovaquia apoya la reestructuración de la deuda soberana de Grecia, adquieren una singular importancia. Primero, por quien lo dice: la máxima autoridad de un país que es miembro de la Unión Monetaria Europea (por otro nombre, la «zona euro»), que rehusó participar en el rescate de Grecia en la primavera del año pasado, sigue negándose a participar en un segundo rescate, aunque sea de menor magnitud que el primero – aunque, ojo, las cifras crecen cada día: ayer se hablaba de 25.000 millones de euros, hoy ya de 60.000 millones – y que recomienda, en su lugar, que los bancos y otros inversores privados empiecen a cargar con su parte del coste de la crisis. Ésta es mi posición desde el principio. Aplicada la regla a España, significa que más vale que el gobierno retire su garantía sobre la deuda bancaria ahora, que esperar a que esa garantía tenga que hacerse efectiva, cause la bancarrota del Estado y luego haya que hacer pagar a los bancos su parte de la crisis, que será un resultado doblemente peor, por arruinar a la vez el crédito público y el de los bancos.

Las declaraciones de la señora Radicova son valientes e importantes, en segundo lugar, por el marco donde fueron hechas: la LSE, sancta sanctorum de la enseñanza de la economía en Europa, la sucursal educativa de la City londinense, ante un público de estudiantes y profesores, que ha servido de amplificador de las declaraciones mismas. Los bancos británicos no tienen una gran inversión en deuda griega, pero los alemanes y franceses sí; de modo que podría pensarse que no importa mucho a los primeros que la deuda griega se reestructure a costa de los bancos, porque los bancos – en este caso – no serán británicos. Pero los bancos británicos sí están «pillados», y bien «pillados», en la crisis irlandesa, en cambio. Las noticias que llegan de Irlanda no son tan preocupantes como las de Grecia, y los más optimistas pueden pensar que Irlanda ha salido de la crisis – como los más optimistas aquí piensan que España se ha «desacoplado» – pero, si los bancos británicos no han invertido en deuda griega sino en deuda irlandesa, los bancos irlandeses sí invirtieron en deuda griega, y como Irlanda se ha comprometido a respaldar a sus bancos, la reestructuración de la deuda soberana de Grecia traerá consigo nuevos problemas para los inversores británicos en deuda irlandesa. ¿Se dan cuenta de la conexión? ¡Ay, esta crisis va a acabar con todos nosotros, muy pronto!

Las declaraciones de la primera ministra eslovaca revelan, también, por qué tuvieron que reunirse, en secreto, los ministros de Finanzas de Alemania, Francia, Italia y España para prometer dinero fresco a Grecia a cambio de ajustes más duros: hay países pequeños que están diciendo “No, gracias”, y otros – como Finlandia – que antes decían que sí y ahora pueden decir también que no. Mírese por donde se mire, lo más sensato es afrontar cuanto antes un «desinflado» suave, ahora que todavía se está a tiempo, de la burbuja bancaria de todo el Continente. Va a resultar que es toda la banca europea, y no sólo la española, la que anda necesitada una estricta separación de las distintas líneas de negocio y la capitalización de cada una de ellas conforme a los riesgos inherentes a cada actividad, como vengo proponiendo para España. Y que cada palo aguante su vela.

Se me dirá que es muy duro lo que planteo. No es verdad. Duro es el ajuste que soportan desde hace tres años los asalariados, los pensionistas, los empleados públicos, los parados de larga duración, los pequeños empresarios y autónomos, obligados a cerrar; y se demuestra, por enésima vez, que todo ese inmenso sacrificio no es lo que los mercados necesitan para tranquilizarse. Por una vez, que el ajuste se haga extensivo a los bancos, reformando el sistema bancario para que se salve todo lo que se pueda salvar (y sobre todo los depósitos, para que la liquidez no colapse) pero dejando que las pérdidas sean privadas en vez de nacionalizarlas por sistema. Por una vez, hágase la reforma que se está necesitando, y no la que conviene a los poderosos en detrimento de toda la sociedad. Porque ésa es la reforma, créanme, que están exigiendo los mercados.

Nuevo mini-rescate de Grecia, a la vista

El pasado viernes, 6 de mayo, se reunieron en Luxemburgo en el mayor secreto los ministros de Finanzas de Alemania, Francia, Italia y España, además del de Grecia. Les acompañaba el comisario europeo de Economía, Olli Rehn. Aunque no ha trascendido, es de suponer – dado el lugar del encuentro – que el presidente del Eurogrupo, Jean-Claude Junker, actuó de anfitrión. Un diario alemán, Der Spiegel, filtró la noticia, que fue inmediatamente desmentida, para luego reconocerse que era cierta; el periódico también informó de que se había discutido la salida de Grecia del euro. Responsables de la UE han desmentido también esto; pero, puesto que mintieron la primera vez, pueden haberlo hecho también la segunda. En todo caso, se reconoce que Grecia fue el tema monográfico.

Que la situación financiera de Grecia es pésima, es cosa sabida desde hace tiempo. Su deuda soberana asciende a casi 330.000 millones de euros, lo que supone 29.000 euros por habitante; en España, tocamos a 12.800 euros por cabeza. Las dificultades del país son tan evidentes, que los intereses de la deuda griega en el mercado secundario han rebasado recientemente el 25% de interés anual; nosotros nos mantenemos todavía por debajo del 6%. El año que viene, estaba previsto que Grecia pudiera retornar a pedir prestado en los mercados internacionales, pero eso exigía, previamente, que el rendimiento de su deuda en el mercado secundario se situara en niveles más «normales». Lo que está ocurriendo es justamente lo contrario: la cosa va cada vez peor. Aparte del préstamo de 110.000 millones de euros de la UE y el FMI, Grecia debe devolver en 2012 unos 25.000 millones de euros, que no tiene. Como consecuencia de esta crítica situación, se ha venido especulando estas semanas de atrás con la posibilidad de que Grecia «reestructure» su deuda: eufemismo por bancarrota parcial y negociada con los acreedores.

La reunión fantasma de Luxemburgo tenía como finalidad evidente mandar varias señales a los mercados. Primera, los países centrales del euro no contemplan la posibilidad de una reestructuración de la deuda soberana de Grecia, y mucho menos su salida del euro. Segunda, Europa – incluso reducida a la mínima expresión de los cuatro países citados, pues el Reino Unido ya ha declarado que no pondrá más dinero para rescatar por segunda vez a Grecia – va a ayudarla a salir del apuro del año que viene, y le prestará los 25.000 millones que necesita, a cambio de planes de ajuste más duros. Tercero, España está fuera de toda sospecha de necesitar ser rescatada; es al revés, se la presenta ostensiblemente en el grupo de países que rescatará a Grecia. Vamos, que estamos tan bien que hasta vamos a poner más dinero para ayudar a nuestros vecinos griegos.

Previsiones de crecimiento del Banco de España

A fines de la semana pasada, el Banco de España (BdE) hizo pública su estimación de crecimiento para la economía española en el primer trimestre de 2011, junto a sus previsiones de lo mismo para el conjunto del año. Según el BdE, España creció el 0,2% en el primer trimestre de 2011, igual que había crecido en el último de 2010. Eso se traduce en un crecimiento interanual que ha pasado del 0,6 al 0,7%. El BdE prevé, además, que la economía española crecerá un 1,3% en el conjunto de 2011.

Es difícil saber de dónde saca el BdE su previsión de crecimiento para el conjunto del año. Para alcanzar una tasa interanual de crecimiento del 1,3% al final de 2011, haría falta que el crecimiento intertrimestral ascendiera ininterrumpidamente, o casi. Que registrara, por ejemplo, el 0,3% en el segundo trimestre, el 0,4% en el tercero y de nuevo el 0,4% en el cuarto; así se tendría un 1,3% al final de 2011. Pero las previsiones de casi todos los observadores – en realidad, todos menos el gobierno y el propio BdE – apuntan a un crecimiento bastante inferior, previsiones que coinciden con la percepción bastante general de que el segundo trimestre va a ser peor que el primero, del 0,1 ó el 0,0%, o incluso peor aún, a la vista de cómo se comporta la demanda interna.

El propio BdE reconoce que la única contribución positiva al crecimiento viene del sector exterior, a través de las exportaciones (dentro de las que se contabiliza el turismo de no residentes). En la demanda interna, ha habido un ligero repunte del consumo de las familias, que no puede contrarrestar la fuerte contribución negativa del gasto público – sometido a un severo proceso de recortes – y de la caída de la inversión residencial de las familias y de la inversión empresarial. De dónde espera el BdE que vendrá el factor acelerador del crecimiento, es un verdadero misterio. ¿Quizá es previsible que se invierta la tendencia a la contención del gasto público? Desde luego, no antes de 2013. Lo más probable es que el gobierno tenga que introducir nuevas medidas de ajuste. ¿Podría ser que se reanime la inversión residencial? No, mientras continúe el proceso de desapalancamiento de las familias, que dista de haberse completado. ¿Cabe pensar que se reanimará la inversión empresarial? Difícilmente, salvo excepciones sectoriales, como las del turismo y las industrias de exportación. Si acaso, lo que se puede esperar – y esperan muchos observadores – es que el repunte del consumo de los hogares, solitario en el conjunto de la demanda interior, vuelva a desfallecer ante el crecimiento del desempleo, el recorte de sueldos de los empleados públicos y la congelación de las pensiones.

Una ley de inferencia estadística afirma que, en caso de incertidumbre, la mejor predicción del valor que tomará en el futuro una variable es el último valor que tomó en el pasado. La predicción lógica es que el PIB tendrá crecimientos intertrimestrales del 0,2% en el segundo, tercero y cuarto trimestre de 2011, lo que totaliza el 0,8% en el conjunto del año, dos décimas mejor que el registro de 2010. Sólo en presencia de un factor positivo, capaz de arrancar a la economía española del crecimiento a paso de tortuga en que se ha instalado, se podría predecir un registro superior al 1%. ¿Es que acaso el BdE no hace mención de ningún factor de esa clase? Naturalmente que sí. El factor positivo, que habrá de sacar a la economía española del modelo de crecimiento a paso de tortuga en que parece haberse instalado, no es otro que la reforma bancaria, de la cual el propio BdE es principal protagonista. Un argumento lleno de sagacidad, que los mercados no dejarán de apreciar.

Nueva subasta de deuda

Ayer jueves, el Tesoro Público de España subastó bonos a cinco años, y adjudicó un efectivo de 3.166 millones de euros al 4,549%. Nuevamente, se nos dirá que la demanda (5.872 millones) fue el 186% de lo adjudicado, lo que puede ser entendido como un «relativo éxito». Pero un análisis más detallado dice otra cosa.

Para empezar, el interés adjudicado en esta ocasión es 16 puntos básicos superior al de la última subasta, el 3 de marzo (4,389%). Esto revela que la situación del crédito de España, tras su reacoplamiento la pasada Semana Santa a la marcha del crédito de los demás países de la periferia europea, todavía no se ha «normalizado». Además, el interés pagado ayer sigue muy de cerca al registrado al cierre del mercado secundario en la sesión del miércoles 4 de abril (4,523%). Este dato es indicativo de que el Tesoro ha perdido la prima sobre el mercado secundario, de que estaban disfrutando, hasta ahora, las emisiones del mercado primario; en este momento, ambos mercados marchan al unísono, lo que significa que los creadores de mercado empiezan a comportarse como cualesquiera otros operadores, sin dejarse condicionar por su especial relación con el Tesoro.

Y sigue dándose otra circunstancia de la que nunca se habla. Los tipos de interés a corto se mantienen consistentemente por debajo de los a más largo plazo. Por ejemplo, el tipo de interés en la última subasta de obligaciones a diez años fue del 5,472%, o sea, 95 puntos básicos de diferencia. ¿Por qué nadie habla de esto? Tendré que ser yo el que lo haga. Esa diferencia significa, sencillamente, que el mercado apuesta a que los bonos a cinco años tendrán un rendimiento del 6,676% dentro de cinco años, cuando se amorticen los subastados ayer al 4,549%. En otras palabras, el mercado apuesta a que los tipos de interés van a continuar subiendo y que, dentro de cinco años, España no habrá salido de apuros en el marco de la crisis de la deuda soberana. Y lo que es peor: el mercado prevé que el tipo de interés que España tendrá que pagar por su deuda dentro de un lustro será insostenible a largo plazo.

Portugal, rescatado

El primer ministro portugués, José Sócrates, anunció anteanoche que su gobierno había llegado a un acuerdo con la Unión Europea y el Fondo Monetario Internacional sobre las condiciones del rescate financiero del país. El préstamo conjunto de ambas instituciones ascenderá a 78 millones de euros, a devolver en tres años, al término de los cuales se espera que vuelva a ser capaz de retornar a los mercados a obtener fondos de los inversores a tipos de interés sostenibles para el mantenimiento de su déficit público dentro de los límites marcados por el Pacto de Estabilidad y Crecimiento.

Las condiciones pactadas por Sócrates parecen sustancialmente más favorables que las logradas por Grecia e Irlanda. Habiendo registrado un déficit público del 9,1% del PIB en 2010, se le impone rebajarlo al 5,9% en 2011, al 4,5% en 2012 y al 3% en 2013. Incluso aunque estos registros no van a resultar fáciles con una recesión del -2% de crecimiento del PIB en 2011, parecen accesibles a la luz del éxito logrado hasta el momento en ese empeño por España. A diferencia, sin embargo, de lo ocurrido aquí, Sócrates sostiene que no habrá que recortar el sueldo de los funcionarios estatales ni mucho menos que despedirlos – como está ocurriendo en el Reino Unido – aunque sí congelar sus ingresos y los de los pensionistas probablemente hasta el término del plan, y posiblemente despedir empleados públicos de las autoridades locales.

En todo caso, Sócrates ha sabido aprovechar bien la coyuntura para jugar sus bazas. A la vista del fracaso cosechado por la UE y el FMI en Grecia e Irlanda, donde los rescates no ayudan al retorno de las finanzas públicas al mercado, debido a que el mercado ha dado en tratar los rescates como la antesala de futuras bancarrotas de ambos países, los dos organismos necesitaban un éxito para justificar una política en la que llevan invertidos más de 200.000 millones de euros, aparentemente sin justificación para sus contribuyentes-electores. Ese fracaso ha detonado el inicio de una rebelión en Finlandia, que podría extenderse a otros países miembros de la UE, obligados a pagar rescates cuyos fondos se evaporan pagando intereses de la deuda bancaria y, presuntamente, la incompetencia de las autoridades nacionales a quienes se les confían. Todavía no se sabe el tipo de interés que se impondrá a Portugal, pero se espera que será inferior al exigido a Grecia y, sobre todo, Irlanda. La explicación de la discriminación estaría en la extrema disposición a colaborar, mostrada por el socialista Sócrates frente a la resistencia de los liberales irlandeses a elevar su impuesto de sociedades, cifrado actualmente en el 12,5%, un tipo considerado propio de «paraíso fiscal» por Alemania.

José Sócrates ha demostrado ser un político inteligente y lleno de valor. Tras negarse durante meses a pedir el rescate, presentó a comienzos de abril un plan de austeridad, que el parlamento rechazó. Entonces, él dimitió y forzó al presidente Cavaco Silva – del partido rival – a convocar elecciones. Incluso entonces, Sócrates se resistió a solicitar el rescate, por más que estaba claro que Portugal no podría atender dos pagos importantes a sus acreedores, a mediados de abril y mediados de junio. Finalmente, una huelga de bancos, que se negaron a acudir a la subasta de deuda pública, obligó a Sócrates a cambiar de actitud y a entablar negociaciones con la UE y el FMI, las que ahora han concluido. Jugando bien sus bazas, el primer ministro en funciones ha obtenido este acuerdo, que deberá ser ratificado por unanimidad de los miembros de la UE a mediados del presente mes de mayo. La valoración de Sócrates y los socialistas en las encuestas ha empezado a recuperarse ante las elecciones del 5 de junio. Su argumento de cara a la campaña es claro: si el partido quedara en minoría, el acuerdo podría peligrar; en previsión de que eso ocurra – como está ocurriendo en Irlanda, donde el nuevo gobierno democristiano no acepta dócilmente el acuerdo negociado por su antecesor liberal – la UE y el FMI se reservan el privilegio de retirar su respaldo financiero si los términos no se cumplen escrupulosamente.

Pero no todo son parabienes para Portugal en el nuevo acuerdo. Primero, éste debe superar la prueba de Finlandia, donde la alarma causada por el ascenso de la extrema derecha – contraria a los rescates – ha inducido a todos los partidos a discutir y votar en el parlamento el rescate del vecino país. Y basta con que un solo miembro de la UE rompa la unanimidad para que el rescate resulte infructuoso, lo que arrojaría a los mercados a una nueva crisis de confianza. Segundo, 12 millones de euros, del total de 78 millones pactados, se destinarán a recapitalizar a los bancos lusos. Eso son buenas noticias para la banca española, que posee una participación importante en la deuda bancaria de Portugal. No obstante, el dato revela que se va a seguir allí una política de reforma bancaria inspirada en la de aquí. Es lo más dudoso de todo el acuerdo.

Inside Job (2)

Una de las causas más importantes de la crisis es, a mi juicio, algo mencionado por el financiero anglo-húngaro George Soros, que estudió en la London School of Economics y fundó los primeros mega fondos de inversión radicados en las Islas Vírgenes y en Islas Cayman, en la década de 1980. En el documental, Soros lo explica con ayuda del ejemplo de un petrolero. Cuando la carga se puede mover libremente por el interior del barco, es fácil que éste se vaya a pique si, como consecuencia del oleaje, la carga se acumula de golpe en un costado o en uno u otro extremo. Para evitarlo se dividió el interior en compartimentos estancos; con su ayuda, la carga se inmoviliza en un compartimento, o en varios, a fin de evitar bruscos desplazamientos. Esto es todo lo que dice Soros, aunque lo dice con ayuda del plano de un barco. Y, sin embargo, es una idea importante. Lo que quiere decir es que, al amparo de la desregulación, los negocios bancarios se han mezclado unos con otros, cuando lo sano, o más seguro habría sido mantenerlos en compartimentos estancos.

Se ha querido buscar el origen del problema en los bancos de inversión y en la falta del debido control de sus actividades. A juicio de muchos, no debería de habérseles dejado hacer todo lo que hicieron. No estoy de acuerdo. Lo que hicieron – por ejemplo, producir derivados financieros de hipotecas subprime – pudo ser un problema, pero con la debida regulación debería haber sido un problema pequeño y, sobre todo, un problema localizado. Con la ausencia absoluta de reglas, o en ausencia de su aplicación, el problema degeneró en sistémico. Fueron los bancos comerciales, invirtiendo los depósitos de sus clientes en la adquisición de esos derivados financieros, los que pusieron en peligro la estabilidad del sistema. Porque a sumieron un riesgo, por cuenta de sus clientes, del que éstos no eran conscientes. Cuando fueron conscientes, porque se evidenció que los derivados financieros de marras eran tóxicos, de una «toxicidad» que «contaminaba» los balances y ponía en riesgo la devolución de los pasivos monetarios (= saldos en cuentas corrientes y de ahorro + depósitos a plazo fijo inferior a dos años + depósitos con preaviso inferior a dos años), entonces los gobiernos tuvieron que hacerse cargo de los bancos y garantizar esos pasivos para evitar el pánico. Pero, para entonces, gran parte del mal ya estaba hecho.

Inside Job (1)

He visto el documental de Charles Ferguson, y debo confesar que, aun cuando tenía ciertos prejuicios antes de hacerlo, me ha parecido una interesante película. Muy recomendable. Plantea al menos una paradoja crucial del liberalismo actual. La mano invisible de Adam Smith funcionaba, no a pesar del egoísmo de los individuos, sino precisamente gracias a él. Mi panadero hará buen pan, no por amor a mí sino por amor a mi dinero, pues sabe que si el pan no es bueno buscaré a otro panadero. La clave está en que sé distinguir el pan bueno del malo. Pero ¿qué pasará si, en vez de un panadero y su pan, me enfrento a un banco de inversión y los collateral debt obligations (CDO) que me ofrece? Bien soy un experto, capaz de discernir el derivado financiero bueno del malo, bien tengo que fiarme de lo que digan las agencias de calificación de riesgos. Es como si, en lugar de distinguir por mí mismo el pan bueno del malo, tuviera que fiarme de una agencia extraña de calificación de la calidad del pan. Lo hacemos todos los días, fiándonos de las calificaciones que otorgan organizaciones de consumidores o revistas especializadas en ciertos productos, por ejemplo, automóviles. Creo que, con productos tan complejos como los derivados financieros, el problema estribaba antes de la crisis, y estriba todavía, en que las agencias de calificación de riesgos desconocían lo que debían calificar. En esas condiciones, las agencias deberían de haberse abstenido de calificar esos productos. Pero eso habría significado perder reputación y dinero. En su lugar, dejaron que los emisores de esa clase de activos les enseñaran de qué iban los mismos, y prácticamente los calificaron de acuerdo con ellos. Desde ese momento, los inversores carecieron de protección frente a la codicia, la mala fe o acaso tan sólo la incompetencia de los bancos de inversión.

Lenihan y la burbuja bancaria

Brian Lenihan era ministro de Finanzas en el anterior gobierno irlandés, el que solicitó que su país fuera rescatado por el FMI y la Unión Europea. Lenihan acaba de revelar que el gobierno no quería dar ese paso, pero el Banco Central Europeo le obligó a darlo. Simplemente, amenazó con no proporcionar más liquidez a los bancos irlandeses.

Las declaraciones de Lenihan han causado el lógico revuelo. Los irlandeses ven la presunta actuación del BCE como una ingerencia inadmisible en la política del país, que en lugar de ver resueltos sus problemas los tiene ahora más complicados, ya que el importe del rescate se va en pagar los intereses de la deuda bancaria y los intereses de la deuda pública se han disparado porque el mercado asume que el rescate es la antesala de la bancarrota nacional.

Una pregunta interesante es: ¿por qué forzó el BCE las cosas? Aparentemente, el BCE consideraba que la única alternativa al rescate era una reestructuración inmediata de la deuda bancaria que impusiera una quita a los tenedores de la misma; como éstos son, básicamente, otros bancos europeos, el BCE temía un efecto dominó de dicha reestructuración, con catastróficos efectos sobre el sistema bancario europeo. Esto demuestra que mis aseveraciones sobre la existencia de una burbuja bancaria en España no son ninguna invención. No sólo eso; la existencia de una burbuja bancaria en países como Irlanda y como España ha sido posible únicamente gracias al inflado de una burbuja bancaria en toda Europa. Lo que llamo «burbuja bancaria» es una inflación de activos bancarios, creados – por ejemplo, en España – para financiar el ladrillo, y casi para lo mismo en Irlanda. Ahora bien, no puede haber inflación de activos bancarios sin la correspondiente inflación de deuda bancaria, que suscrita por bancos de otros países europeos ha dado lugar a la correspondiente burbuja en éstos. Lo que el BCE viene a decirnos es que no puede pincharse la burbuja bancaria en Irlanda (o, para el caso, en España) sin correr el riesgo de que estalle toda la burbuja bancaria europea.

El riesgo de estallido de la burbuja general del sector bancario en Europa no puede reducirse hoy sin aumentar el riesgo de que estalle mañana. Por eso ya no se habla de rescates solamente, sino de rescate de unos casos y reestructuración o fallido en otros; o sea, la crisis va a peor. Hay que atacar el riesgo sistémico que comportan los bancos aquí y ahora, en lugar de taparlo poniendo en riesgo el crédito de los estados, que es lo que ha venido haciéndose hasta ahora.